中国经济宏观：2023年1-4月经济解读

赵建：激活休克的经济肢体，加快经济复苏的节奏

原创 赵建2023-05-19云阿云智库•中国经济宏观

作者 | 赵建，西京研究院创始院长

4月份的数据显示中国经济的复苏势头低于市场预期，验证了我以前提到的“脉冲式复苏”的观点。所谓脉冲，就是对类似“休克”的经济体进行刺激，以激活特殊时期近乎停滞的经济肢体，让微观主体活起来，宏观经济通畅起来，血液循环起来，最终回归到一个气血充足的健康状态。

所以整个经济的复苏有个过程，货币和财政政策向私人部门的传导存在一定的时滞，结构性回暖向全面复苏转变需要时间，因此我们要耐心等待。但是还是需要对经济复苏的节奏密切关注，尽快将关键环节激活起来以畅通循环，否则组织长期停滞，很可能就僵化、死亡。现代经济是个连续性过程，不能停顿太久。因为第一，企业如果长期陷入亏损状态，很容易破产死掉；第二，人如果长期陷入失业状态，离开职场太久，在当前技术、技能升级如此快的时代，很容易被淘汰，然后长期陷入没有信心的躺平状态。因此，经济刺激计划还是非常迫切和必要的，越拖政策成本会越高。

经济最终的健康状态应该是总量的复苏和增长，现在还是脉冲式、结构性的复苏，尚且没完全形成趋势性的力量，存在较大的不确定性。就当前的局势来看，要形成总量型的复苏，需要做出大量的结构性努力，而不是简单的诸如货币宽松、基建投资这样的总量刺激政策。虽然货币政策也实施了大量的结构性政策，但是我们得看到内生的信贷需求仍然是不足的，中小企业的本质痛点还不是缺钱，而是缺乏盈利机会，缺乏长期资本支出和增加库存的信心。这个实体经济层面的问题解决不了，金融货币层面的刺激手段也就很难有真正的成效，甚至还可能会引起杠杆率过度、流动性过剩等更大的副作用。

结构性的努力大方向大家都清楚，就是给社会主体，给市场经济、民营企业一个宽松的环境和氛围。大疫三年，社会压抑的比较厉害，预期的转弱不仅是经济层面的，还有长期制度层面的。基层部门在执行国家大政方针时，很大部分是一种“只踩刹车不踩油门”的状态。为何如此，因为“多干多犯错，少干少犯错，不干不犯错”。合规当然是基础，但是要区分形式合规和实质合规。现在很多合规都是形式主义，万事留痕，但留痕完后呢？有木有实质性的作为？合规的目的还是为了社会健康发展，不发展、不作为是最大的不合规。最近社会暴力事件频发，是不是跟基层部门的不作为有关？一些简单的民事纠纷如果基层部门不及时作为处理，就很可能演化成极端的刑事案件。

第一个需要激活的当然是民营企业，这是中国经济的基础。民营经济“五六七八九”大家都知道，可以说中国经济的底色就是民营经济。那些抹黑民营经济的舆论实际上是在否定中国经济的独特模式，否定党的领导和改革开放的成果。“两个毫不动摇”已经是基本国策，是基本常识。当前民营经济萎靡不振，首先是因为缺乏利润激励，赚钱的机会少，动力不足。企业利润下降的根本原因是需求不足，因此激活民营企业的前提是激活需求。过去几年靠海外需求带来的出口订单，今年以来外部需求在转弱，订单下降的比较严重，因此激活内需就变得异常重要。其次，民营企业的长期资本支出不足，这跟长期预期没充分回暖有很大关系。一年以上的投资项目，面临的不确定性很多，大多数缺乏风险缓冲能力的民营企业缺乏投资意愿。另外，由于民营企业以中小企业为主，风险承担能力有限，最近三年破产的比较多，即使当前经济开始复苏，要重新设立也需要一定的时间和成本。

第二个需要激活的是地方政府，尤其是一些基层公共管理部门。过去三年地方政府为了抗疫大幅扩大了财政开支，当前面临巨大的赤字缺口和债务偿还压力。再加上特殊时期的减税让利，经济下行期税收下降，房地产市场调整下土地转让金大幅下滑，可以说当前的财政处于一个极限压力状态。地方财政如果捉襟见肘，机关事业单位的公务人员工资拖欠和降薪，基本的公费支出不能保障，势必影响基层政府部门的公共产品和服务的供给，包括公共安全、基层司法体系、水务、公交、环卫等基本生活公共服务等。这涉及到一个城市的基本运营。如果地方财政问题继续这样下去，很容易影响基本的社会安全和稳定。除此之外，还有公共信用。今年越来越多的地方政府债务出现违约暴雷现象，一方面这是三年特殊时期的赤字积累到一定程度的必然结果，另一方面财政体系事权财权不匹配的矛盾也发展到了一定的临近值。要解决这个问题，一是需要规范地方政府债务，一方面加大力度化解债务风险，另一方面借着这个机会引导地方政府转变理念，从高举高打的债务-投资模式转换为埋头耕耘的服务型政府模式。最近一段时间淄博烧烤现象就是一个值得研究和推广的案例。

第三个需要激活的是就业密集度高的服务业，要重点关注制造业服务业、高附加值服务业。当前的就业形势非常严峻，尤其是年轻人的就业。最新的统计数据表明今年4月份年轻人失业率冲到了20%以上，是统计数据以来历史新高。年轻人是人力资本初步形成时期，失业率这么高对经济潜在增长能力十分不利，也不利于提高需求。因为找不到工作就意味着没有正常收入来源，也意味着年轻人很难有能力去扩大消费。年轻人失业率高也给社会稳定带来了压力。什么原因造成的？首先，年轻人就业不足是世界性难题，就连在就业形态异常丰富的美国，年轻人失业率也是成年人的3倍。其次三年期间被疫情压制的行业，比如餐饮、娱乐、旅游、影视、交通等行业，恰恰是年轻人就业密度比较高的领域，当前这些领域还没有完全恢复。另外，年轻人的就业领域主要是新兴经济行业，最近几年教培、平台企业、新兴金融、房地产等被整顿，这些行业不仅不再吸收年轻人，反而自身也在裁员。另外，也跟吸纳就业比较大的外资企业搬离有一定关系，这些外资企业的工厂是吸收当地年轻人就业的主要阵地。为了解决就业问题，需要出台政策大力支持服务业，创造好的营商环境支持制造业服务业和高附加值服务业，因为这些行业可以较好的吸纳高学历人才。最近几年，中国将迎来硕士博士研究生毕业高峰期。

第四个需要激活的是微观主体的干劲和信心，尤其是要让年轻人对未来充满希望。疫情三年，在社会心理层面形成了较深的疤痕效应，极端心理较为普遍，不是内卷就是躺平。信任环境也大不如从前，社会运行成本较高。中国经济社会也恰好进入深度转型时期，很多人对当前的政策不理解，对未来的发展方向不清楚，难免产生失落迷茫、徘徊不前的低迷情绪。这种情绪也很容易传染，从单个个体向全社会蔓延，影响变得极为深远，甚至是人人自危。要改变这个局面，需要重新营造宽松的社会环境，不宜制造过度的管制氛围。丰富社会活动和提高言论容忍度，坚决抵制“戴帽子、揪辫子、轮棒子”的野蛮习气，自上而下营造生动活泼、积极自由的政治和社会氛围。后发展时代，社会转型的关键时期，难免有不同的言论，甚至是与主旋律不同的言论，应该在法治范围内进行引导和管理。要相信社会大众的判断力，只要言论多元化，所谓的不良言论就很容易被另一种言论所纠正。否则不断强化的管制只能让主流声音陷入塔西佗陷阱。言论思想宽松了，社会氛围活泼了，政府公信力上升了，人们才会有信心和干劲，对未来期望更高的年轻人才会有希望和理想。

赵建：脉冲式复苏、周期性通缩与结构性通胀

原创 赵建2023-04-18 云阿云智库•中国经济宏观

作者 | 赵建，西京研究院创始院长

回溯一下，似乎是我最早提出了通缩的观点，但通缩并不等于衰退，经济复苏是确定的。3月24日，我在欧美同学会一个内部论坛，发表了主题为《当前最大的挑战是通缩，但物价变化对中低收入群体很不友好》的观点，从PPI连续几个月为负，CPI落入1区间且环比为负，耐用品价格下跌，房价连续十几个月萎靡不振，企业利润大跌，私人投资疲弱与出口大幅下滑等现象，论述警惕通缩可能发生的严峻挑战。当时还没有引起学界的争论。

直到4月中旬3月份的CPI下滑至0.7%与PPI连续半年为负的数据出来以后，社科院刘煜辉一篇题为《通缩已开始，经济已经落入衰退象限》的文章，引起了广泛的争论，孙立平、王小鲁等学者，中金公司等券商也都发表了观点。学者的观点认为当前的通缩不符合通缩的严格定义，或者说是个伪命题，或者说是个类通缩。券商的观点大部分认为没有通缩，看到的主要是复苏。此外，智本社的《通缩之谜：钱去哪里了》，从货币、社融飙升与CPI、PPI低迷的背离入手，分析货币投向与通胀和经济复苏的关系，将论题推入到一个更深层面的讨论。

宏观经济本身就是横看成岭侧成峰的领域，很容易引起辩论，上次我引起的债务之辩也是如此。当前来看，地方债的后果已经显现，事实胜于雄辩。这次通缩之辩的热度和强度当然没有债务之争那么大，但讨论一下总是好的，可以更加全面的，从不同角度展现宏观经济的整个轮廓。毕竟每个人的角度都不一样，有的人自上而下加总算大账，有的人自下而上更注重微观个体；有的人看到的是周期性因素，有的人关注的则是结构性变量。不同观点的争论、碰撞，可以让观点更加完整，更加客观和接近真相。

那么现在到底是通缩还是通胀，是衰退还是复苏？我个人的观点是：当前处于疫后经济元年曲折复苏过程中，各种现象复杂交织的“过渡阶段”，各种力量都有，但是需求不足引起的通缩应该是主要矛盾。

复苏由“大基建信贷脉冲+报复性需求释放”主导，可以称为脉冲式复苏。

通缩是因为“外部周期性衰退+内生需求收缩”导致，表现为库存周期影响大的汽车、家电等可贸易品、耐用品价格下跌，可称为周期性通缩。

通胀是结构性的，蔬菜、非肉类食品，服务价格等日常生活类物价依然在上涨，这些对中低收入阶层是不友好的，而且是长期的结构性的，成本推动型的，体现的更多的是体制层面的交易成本——如果温和通胀无法带来企业的利润增长，那么这样的通胀就不能刺激经济，很容易陷入滞胀。

总体来看，脉冲式复苏的主要力量是社融和货币，这是融资端，对应的投资端是各个地方政府实施的大基建和高端制造业投资。经济社会恢复正常后，资金从账户喷涌而出形成实物工作量，各地又开始大兴土木。虽然地方政府三年抗疫财政吃紧，但是由于专项债专款专用，按照项目审批，这一块的资金是定向的。在中央各部门的督促下，地方政府开始加大投资力度，去年搁置的很多项目开始集中开工，呈现出“开门红”的热闹景象。最新的数据显示，一季度GDP同比增长4.5%，好于去年总体和去年四季度，说明经济是复苏向好的。这种复苏有两个特征：一是自上而下由政府外生推动而非内生需求拉动的，二是呈现出脉冲式的正向冲击，既然是脉冲就很难持续，有一个消退的过程。

当经济下行，需求萎缩成为趋势的时候，通过“社融+基建”进行脉冲刺激，就像给休克的人体做电击，这是必要的。脉冲过后，冲击的余波慢慢向全身传导，整个经济系统逐渐回归正常，内生的需求也被刺激起来，经济开始形成向上的周期，这就是从脉冲到复苏的一般传导过程。如果不及时“脉冲电击”，经济长期陷入通缩，企业利润大降，破产企业越来越多，失业大军越来越多，就会形成通缩衰退螺旋。当前来看，脉冲式刺激的效果正在显现，内生的需求在慢慢回暖。刺激的效果取决于投资乘数，也就是基建拉动上下游产业链的倍数效应。

以前我们还有一个脉冲手段是房地产投资，现在不仅无法使用，还在拖累经济。当然，这也是转型的阵痛，房地产依赖症必须要解决。当然不能走极端，要有一个渐进转变的过程，房地产依然是国计民生的支柱产业，关系到地方的财政和老百姓的财富，对地方政府与老百姓来说都是核心财富。与基建相比，房地产联接的上下游产业链更长，有五十多个行业，尤其是下游产业链，装修，建材，家电，汽车，搬运，清洁，绿化等，涉及到中小民企和低收入群体，具有较高的就业密度。所以以前经济下行周期，主要靠房地产的高乘数效应拉动。现在不一样了，只要房地产不复苏，居民的资产负债表无法有效修复，脉冲式刺激的效果，财政投资的乘数效应就不足。

当前来看，通缩的部类——生产资料和可贸易的耐用品——具有很强的周期性。因为这些产品的生产需要较高的固定资产（经营杠杆）和库存，天生就具有周期性，很容易出现产能过剩。拿汽车来说，前两年新能源车火热，出口很猛，国内一窝蜂都生产新能源车。但是车是耐用品，很快饱和，加上全球经济周期性下行，就出现了过剩和降价的局面。家电，手机也是这样，这些耐用品不是用一两年，买了后三五年内可能就没需求了。因此我们看到价格下跌的通缩的领域，就是交通、通信类的产品。从企业利润数据上我们也看到，一季度规模以上企业的利润下跌也是近几年少有。因为规模以上的企业主要生产上游产品和耐用品。

通胀则是结构性、长期性的，基本上是成本推动型的。这意味着价格上涨带不来企业利润的增加，调动不起企业扩大再生产和增加就业的积极性。服务的价格上涨厉害，因为人工现在越来越贵，跟人口老龄化和教育分布结构有关，综合类大学生越来越多，今年毕业1200万，但专业技术人才越来越少。生活成本也越来越高，体现在食品价格上，这还是在猪周期下行的情况下，一旦到六月份猪周期转头向上，食品价格上涨的会更厉害。蔬菜价格的涨幅较大，对社会大众的生活影响还是比较大。随着脉冲式复苏向全面复苏转化，一季度释放的天量货币在社会中形成普遍的需求，那么通胀压力会变的越来越大，今年的高点可能会冲到2.5%，上摸3%。此时，会对债市和股市都会形成较大的影响。

4月份中国经济形势怎么样？陈文玲解读

陈文玲 王慧2023-05-18来源：观察者网

陈文玲 | 中国国际经济交流中心研究员、中心总经济师、执行局副主任

王慧 | 聚焦时事政治，解读硬核新闻

【文/观察者网 王慧、房佶宜 编辑/冯雪】16日，国家统计局发布2023年4月国民经济运行数据，多项数据向好，国民经济延续恢复态势。

4月，社会消费品零售总额同比增长18.4%，全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，全国城镇调查失业率5.2%，连续两个月下降......

值得注意的是，今年以来，16-24岁青年失业率一直居高不下，且逐月攀升，1—4月分别为17.3%、18.1%、19.6%、20.4%。为什么会出现这种情况？该如何解决这一问题？

除就业问题外，4月的消费、外贸、工业、房地产、CPI、PPI等数据到底如何？观察者网特邀中国国际经济交流中心总经济师陈文玲解读这一最新成绩单。

观察者网：4月份消费同比增长18.4%，比3月份加快7.8个百分点。对于这个数据您怎么看？

陈文玲：4月消费同比上升18.4%并不奇怪，因为去年这个时候新冠疫情在全国多点暴发、多处封控，线下消费受到抑制，因此基数很低。18.4%这个数字看上去很高，但实际上，社会消费品零售总额刚刚达到2019年同期水平，所以它不意味着大幅增长，而是在第一季度基础上的进一步修复。

今年，中国经济大体要经过修复、恢复、反弹、复归正常增长四个阶段。一季度主要是经济的修复，其中最重要的指标就是线下消费的修复。

元旦和春节期间，很多人还在观望、观察，2、3月份没有长假，所以线下消费恢复是初步的。4月份，人们对于线下消费的积极性大幅度提高，到“五一”小长假基本归位。今年“五一”假期全国国内旅游出游合计2.74亿人次，已恢复至2019年同期的119.09%，说明线下消费已经恢复到和疫情前差不多的水平。

所以，一季度经济增长是经济的修复，4月和5月是经济的恢复，真正的强劲反弹，特别是消费的反弹应该是在下半年。经济真正复位第三季度可能出现，第四季度则完全回到原来经济增长的正常轨道。

观察者网：要持久地保持消费市场的旺盛，最关键的是什么？在短期或者长期带动消费方面，您有何政策建议？

陈文玲：我觉得关键还是要加快吸纳就业人口最多的第三产业（服务业）、中小微企业的复苏和发展，继续加大对这些企业的政策支持力度，创造更多的就业岗位。我国的市场主体虽然达到1.7亿户，但近几年受疫情和中美贸易摩擦的影响，活跃度不到70%。换句话说，几千万个微观市场主体实际上处于休克、休眠甚至死亡状态。

我国大部分家庭有储蓄的习惯，会把过去和现在的消费能力作为存款储备起来，用于未来生命周期的支出，加之政府的纾困政策，在疫情期间，我国的消费虽然大幅度下降，但绝大多数家庭的基本生活没有受到太大影响。

但是疫情防控放开之后，要真正使消费回到拉动经济增长“第一驾马车”的位置，成为拉动中国经济增长的第一动力，就要让人们有持续的即期消费欲望与能力。消费是收入的函数，消费能力是建立在可持续、可预期的收入基础之上的。而要让大家挣到钱，就需要有就业岗位。

现在，若干群体的就业问题还没有完全解决，对于一些人来说，没有就业就谈不上消费。所以，现在消费看起来是上升的，但这种消费主要还是由释放了一部分储蓄形成的，由一些高收入群体释放出来即期购买力形成的。

要让消费这辆马车真正跑起来，更大群体即期消费能力的培养很重要，解决低收入群体和无收入群体的消费问题是关键，这其中的核心就是就业、创业、创收。

观察者网：2023年，大学毕业生人数再创新高，而今年以来16-24岁城镇青年失业率也居高不下，且逐月攀升，1—4月各月分别为17.3%、18.1%、19.6%、20.4%。为什么会出现这种现象？在下一阶段解决青年人就业问题上，您有什么建议？

陈文玲：现在年轻人失业问题是多种因素造成的，首要因素就是一大批能够吸纳就业的服务业、中小企业的倒闭、破产、休克、休眠。不少年轻人没有足够的创业能力和意愿，市场上又没有充分的就业岗位，所以一些人处于失业状态。

第二，我国劳动力市场的供求极其不匹配。例如，家政服务行业人员缺口达2000万人以上，但很多大学生目前还不愿意选择从事家政服务等工作。家政服务业的标准、规则、认证和相应的薪酬体系等也都没有形成。

第三，就业方式已经多元化、多样化、多层次化，很多岗位很可能没被算在就业统计之中。比如说，网络直播、农村网络销售就是一种新型就业形式，但由于现在的统计需要有固定岗位或者已经签署劳动合同才算就业，所以存在就业的漏登部分。

第四，还有一部分年轻人，眼下没有立刻投入工作的想法，不可否认还有一小部分啃老族的年轻人，这也是一个社会现象。

我认为，解决这个问题最重要的是，要有工作岗位，要让年轻人能挣到钱。同时，年轻人也要改变就业观，具备创业能力的可以积极创业，也可以瞄准市场上急需的服务行业等另辟蹊径。另外，教育要跟得上，我们的教育体系要能培养出满足市场需求的人才队伍。

观察者网：4月份，CPI和PPI同比表现均弱于预期：CPI同比上涨0.1%，涨幅比上月回落0.6个百分点；PPI环比下降0.5%，同比下降3.6%。您对这两个数据有何解读？目前社会上比较关心的是通缩问题，对此您怎么看？

陈文玲：这些数据表明，目前全球的高通胀没有蔓延到中国。我认为，原因有三点：

第一，和我国的能源保障体系有关，我们的能源进口市场多元化，价格总体保持稳定；第二，我国的粮食安全有保障，粮食价格没有上涨；第三，目前我国的猪肉价格没有上涨，而猪肉价格是影响食品价格的核心要素。

在经济下行压力大的情况下，老百姓没有受到高通胀、高价格之苦。我认为，一方面有消费能力不足的问题，另一方面也要看到，这是我国通过多年努力营造的一种好的市场环境，在低通胀的情况下，保持经济的发展和老百姓生活稳定，这应该被看作成绩，而不是问题。

现在应该破除传统经济学中一些认识局限，不要一看PPI、CPI低了，市场出现低通胀就着急；PPI、CPI高了，市场出现高通胀、物价飞涨也着急。我觉得需要保持一个合理的度，而这个度怎么保持非常重要。

观察者网：4月份全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，高于前值，但大幅低于市场预期。您如何解读这个数据？出现这种情况的原因是什么？

陈文玲：第一，制造业的恢复和线下消费的恢复不一样，它的恢复是一个比较缓慢的联动过程。疫情这三年，一些产业链供应链断裂、订单断流、公司裁员，把这些联系和链条重新链接起来，需要一个过程，损失也不是很容易弥补的。我个人认为，能有5.6%的增长，还说明我国的产业链、供应链基本稳定。

第二，美国等国家以价值观重塑产业链供应链，对我们的一些企业也产生了影响，有些企业在产业链头部企业的要求下，把产业、工厂、车间转移到周边国家，一些跨国公司也希望在华企业转移到那些和他们可以重构产业链的国家。

第三，近年来由于成本上升等因素的影响，我国一些制造业企业开始向周边国家转移，由国内大循环的一部分变为国际大循环的链接，这未见得是坏事。重构产业链的影响因素很多，如果是成本驱动型的，这是产业链转移的规律和正常现象，没有什么可担忧的。如果能形成和东南亚地区国家更紧密的贸易关系、经济关系和产业链、供应链关系，也是我们所希望的一种双循环新发展格局；但如果是美国推动的“去中国化”，就需要高度重视，要想办法留住这些企业，在国内形成新的产业链供应链上下游关系。

观察者网：4月份我国进出口同比增长8.9%，其中，出口增长16.8%，进口下降0.8%，外贸出口和进口增长上存在很大差距，对此您怎么看？在当前的国际形势下，今年我国的外贸面临哪些压力和机遇？

陈文玲：我国在出口方面比较有竞争力，因此，虽然美国市场对中国遏制打压，我国对美国的出口没有下降很多，对其它国家的出口也没有下降多少。同时，我国在一些新市场上出口正快速上升，比如说我国去年和俄罗斯的贸易额增长了29.3%。

此外，我国和东盟在《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）框架下，构成了新的产业链供应关系，带动了中间产品贸易规模增长。一季度，我国对东盟出口中间产品5310.8亿元，增长17.9％，占我国中间产品出口的比重较去年同期提升了1.7个百分点。

进口下降的原因，我认为主要有两点：第一，我国从美国的进口大幅度下降。受美国禁供的影响，2021年，我国芯片进口是4400亿美金，去年大幅下降，今年第一季度再次大幅下降。第二，中国市场的自我满足度、自我循环程度比较高，可供我国进口的商品比较少。近年来，随着我国国产品牌发展，对一些进口的奢侈品有很强的替代性，因此一些奢侈品的进口也大幅度下降。

现在外贸最大的压力是，如何把之前丢掉的订单找回来，重新建立起稳定的供货关系。原来已经建立固定供求关系的客商，断链之后找到了其它替代的商家，要让这样的客商回头很难。这些订单不是靠抢，而是要有耐心地持续培育市场和经销商。

除此之外，要扩大“一带一路”沿线国家的进出口；扩大包括金砖国家、上合组织、OECD等多边组织下的贸易和投资；同时，在美国、欧洲、日本、韩国这些传统的市场上尽最大可能扩大进口，只有扩大进口，才能让人民币走出去形成回流机制，推动人民币国际化的进程。

观察者网：今年以来，房地产市场需求出现恢复迹象，但房地产投资和开发建设仍在下降。1—4月份，全国房地产开发投资同比下降6.2%。您对当下中国房地产市场的状况，和下一阶段房地产市场的走势有何解读？

陈文玲：房地产业是中国国民经济的支柱产业，对国民经济发展至关重要。我认为，在坚持“房住不炒”定位，支持刚性和改善性住房需求的同时，要释放明确的政策信号：

第一，房地产是支撑中国经济增长重要的支柱产业，这个具有带动性强的市场需要保持稳定；第二，国家不会轻易改变和调整当前支持房地产市场发展的政策，避免出现政策的钟摆效应；第三，国家将不断完善房地产市场体系和供给侧改革的整体方案，保证房地产市场结构合理、可持续；第四，激活居民购买改善住房、跨域休闲住房、以房养老住房等购买欲望和行为，并给予购买者长周期不变的政策预期。