聚焦美联储加息专题（四）：又见美联储加息

云阿云智库•聚焦美联储加息专题•金融与经济战

编者按：美联储加息与生物战争，俄乌战争一样是典型的经济战争。底层逻辑是暴力收割人头，其他都是借口。《聚焦美联储加息》共有十四个专题，本专题《又见美联储加息》由云阿云智库•金融与经济战资料整理。

今年美联储连续四次加息75个基点，道指狂泻

周乐2022-11-03 云阿云智库•聚焦美联储加息专题•金融与经济战

美联储再次令全球市场“无眠”。

北京时间11月3日凌晨2点，美联储正式宣布，将政策利率联邦基金利率的目标区间从3.00%至3.25%上调到3.75%至4.00%。这是美联储连续第4次加息75个基点，罕见的激进加息再度“靴子落地”。

随后的凌晨2点30，美联储主席鲍威尔主持召开例行的新闻发布会，其就美国当前的通胀、美联储的政策、美国宏观经济、劳动力市场、房地产市场和全球市场等议题发表了看法。

加息75个基点的消息公布后，美股市场一度迎来了强劲反弹，但鲍威尔的新闻发布会后，市场风云突变。其不仅指出，目前美联储考虑暂停加息还为时尚早，甚至还强调“终端利率水平将高于此前的预期”。美股三大指数集体跳水，其中道琼斯指数盘中一度跳水超932点，截至收盘，道指跌1.55%，标普500指数大跌2.5%，纳斯达克综合指数重挫3.36%。

1.美联储再度疯狂

北京时间11月3日凌晨2点，美联储货币政策委员会FOMC会后宣布，将政策利率联邦基金利率的目标区间从3.00%至3.25%上调到3.75%至4.00%。至此，美联储已连续6次货币政策会议加息，并且连续第4次加息75个基点。

本次美联储的加息幅度符合市场预期，而且FOMC投票委员也全体赞成加息75个基点。

随后，美国白宫发言人表示，相信美联储第4次75个基点的加息将有助于压低通胀，随着按揭贷款利率上涨，住房市场的需求应当继续降温，库存应会增加，有助于降低住房通胀。

回顾美联储这一波加息节奏，不可谓不激进。自今年3月开启加息以来，美国通胀“爆表”不止，令美联储加息动作愈发激进，从3月加息25个基点，到5月加息50个基点，再到6月、7月、9月、11月连续加息75个基点，保持着1994年11月以来最大的单次加息幅度。

其实，对于11月的加息，市场已经有所预期与准备。在美联储议息决议公布前，芝商所的“美联储观察”工具显示，美联储加息75个基点的概率已高达85.5%。如此看来，美联储加息75个基点，几乎已经被市场完全定价。

因此，加息“靴子落地”后，美股盘中一度迎来了一波强劲反弹，道琼斯指数一度冲高近1.2%。

随后，鲍威尔在新闻发布会上的表态，令美股市场风云突变。其不仅指出，目前美联储还没有考虑暂停加息，甚至还强调“终端利率水平将高于此前的预期”。美股三大指数集体跳水，其中道琼斯指数盘中跳水超932点，截至收盘，道指跌1.55%，标普500指数大跌2.5%，纳斯达克综合指数重挫3.36%。

明星科技股尾盘亦集体跳水，“元宇宙”Meta大跌近5%，再创7年新低；亚马逊、特斯拉、奈飞大跌近5%，苹果、微软、谷歌均跌超3.5%。另外，美股芯片板块亦大幅跳水，英特尔大跌超3%，英伟达涨近5%后转跌超2%，高通跌超4%盘后再跌7%。

需要指出的是，热门中概股跑赢美股大盘。纳斯达克金龙中国指数（HXC）涨近1%，理想汽车大涨超12%，京东涨3.6%，小鹏汽车涨3%，B站涨0.3%，网易跌0.5%，百度跌0.1%，拼多多跌0.5%，腾讯ADR跌0.3%，阿里巴巴跌近2%。

当前时间点，美联储的11月议息会议显得尤为关键。

一方面，这是美国中期选举前的最后一次美联储决议；另一方面，市场似乎正在形成共识：美联储这一轮紧缩货币政策可能已经接近尾声。

在美联储11月议息会议前夕，拜登领导的民主党不断向美联储施压，多位议员警告美联储，希望美联储保持克制，不要大幅度加息使经济陷入衰退。本周一，超过10位美国民主党国会议员联合致信美联储主席鲍威尔，希望鲍威尔能够认真考虑，因为美联储的加息狂潮，明年会造成多少美国工人失业。

另外，全球市场更关注的是，11月的加息是否会成为美联储这一轮加息周期的“分水岭”。随后的凌晨2点30，鲍威尔在例行的新闻发布会上传递了信号。

2.“加息风暴”或将持续更久

很显然，市场对于11月加息75个基点已有充分预期，当前市场更关心的是，美联储未来可能的加息路径。

按照日程安排，美联储2022年的最后一次议息会议将于12月召开，是否会将加息步伐缩减至50个基点？

这个问题的答案，或许可以从鲍威尔的新闻发布会上寻得一些蛛丝马迹。

鲍威尔在发布上表示，美联储将“有目的性地”调整利率至有效的限制性，最快将在12月放慢加息步伐。

美联储决议公布后，有“新美联储通讯社”之称的记者Nick Timiraos在文章中指出，通过承认加息的影响有滞后性，美联储官员在暗示，可能放慢加息步伐。

但令市场失望的是，美联储的紧缩货币政策或将持续更长时间。鲍威尔表态称，在货币紧缩政策上，美联储“还有一段路要走”，考虑暂停加息还为时尚早，可能最终会加息至高于9月会议上预期的水平。

据此前的点阵图显示，本轮加息周期的终点在4.6%左右的水平，但鲍威尔今天的表态明示，这个水平已经无法满足美联储官员们的预期了。

这番表态后，芝商所的“美联储观察”工具显示，联邦基金利率有很大概率将被提升至5%-5.25%，这意味着，该行还需要在目前的基础上再加息125个基点。

同时，鲍威尔进一步强调，当前加息速度现在变得不那么重要了，需要终端利率有足够的限制性，这是现在的重要问题。

在12月的会议之前，美国官方将披露2份CPI报告（11月10日、12月13日）、2份非农就业报告（11月4日和12月2日），或将直接影响美联储的加息幅度以及后续的政策取向。

3.通胀、就业与经济衰退

刚刚结束的这场议息会议的重要程度，已经不言而喻。“爆表”的通货膨胀、就业市场、经济衰退风险，都是美联储需要竭尽全力权衡的关键点。

鲍威尔在当天的新闻发布会上，对通胀、就业与美国经济衰退风险均有明确表态。

首先是，鲍威尔强调，短期通胀预期上升“非常令人担忧”，当前长期通胀预期已经回落，但是短期通胀预期仍在上升，美联储坚决致力于降低通货膨胀，强烈承诺将压低美国通胀至2%这一目标。

而对于美国就业市场，鲍威尔表示，当前美国劳动力市场非常强劲，就业人口增速稳健，薪资增速仍然偏高，劳动力市场继续失衡。

当地时间11月1日，美国劳工部公布的职位空缺和劳动力流动调查（JOLTS）数据显示，美国9月份职位空缺出人意料地上升，突显出劳动力市场的持续紧张以及工资面临持续上行压力的风险。

对于市场关心的经济衰退风险，鲍威尔似乎也陷入迷茫，其认为，随着利率走高，美国经济仍然存在软着陆的可能性，但落脚点的范围变窄了，没有人知道是否会出现经济衰退，也没人知道经济衰退会有多糟糕。

需要指出的是，美联储的“加息风暴”令美国经济的借贷利率飙升，正在冲击美国经济。

从美股市场当前的财报季便可以发现，美国衰退的阴霾正在加重。美股科技巨头的业绩遭遇大面积“爆雷”：其中Meta第三季度的净利润同比暴降52%，微软三季度营收增速降至5年最低，谷歌业绩增速跌回2013年最低水平，亚马逊业绩更是全面逊于预期。

美国企业研究所在最新文章中警告称，越来越多的迹象表明，美国房地产行业正在出现严重衰退，与美联储加息密切相关的抵押贷款利率已超过7%。

另外，飙升的利率明显加剧了美国政府的融资成本。据美国财政部的数据，仅在2022财年，联邦政府支付的净利息达到4750亿美元，大幅高于前一年的3520亿美元。

据美国最新披露的GDP报告显示，按年度计算，美国联邦政府在2023财年的总利息支出将达到7370亿美元（约合人民币53700亿元），这一数字比两年前的5160亿美元大幅增加，与预计2023财年用于国防的近8000亿美元不相上下。

美联储的十字路口

清和社长2022-11-03 云阿云智库•聚焦美联储加息专题

文 | 清和社长

美东时间11月2日周三，美联储货币政策委员会FOMC宣布加息75个基点，将联邦基金利率推至3.75%-4%目标区间，为自2008年1月以来的最高值。这是美联储今年连续四次加息75个基点，延续近40年以来最激进的加息行动。

此次加息幅度符合市场预期，股债市场闻讯拉升，而随后鲍威尔在记者会上“泼冷水”，导致股债双杀。

美国10年期国债收益率先跌破4%，而后拉升报收4.11%。美三大股指先扬后抑，尾盘下挫。道琼斯指数跌1.55%，报收32147点；标普500指数跌2.50%，报收3759点；纳斯达克综合指数跌3.36%，报收10524点。大型科技股大跌，特斯拉跌5.64%，Meta跌4.89%，亚马逊跌4.82%，谷歌跌3.79%，苹果跌3.73%，微软跌3.54%。

“紧缩交易”是今年金融市场交易的主要逻辑。接下来，美联储将如何行动？金融市场如何波动？本文从美联储货币政策目标及行动逻辑的角度分析货币政策演变和市场操作策略。

本文逻辑

一、鲍威尔的预期管理

二、美联储的十字路口

三、投资者的熬鹰策略

1.鲍威尔的预期管理

与以往类似，市场竖起耳朵听FOMC的决议声明和鲍威尔的讲话。

再次加息75bp将联邦基金利率推至3.75%-4%目标区间，符合市场预期。

与9月份相比，这次声明新增的表述：

“在确定未来目标区间的增长速度时，委员会将考虑货币政策的累积收紧、货币政策影响经济活动和通胀的滞后性，以及经济和金融发展。”

市场认为这是美联储释放的“鸽派”信号，股债立即拉涨。为何？

此前，市场批评美联储连续激进加息未考虑到货币政策的时滞性。这次，美联储在本轮紧缩周期中首次在决议声明中承认，货币政策的累积收紧对经济和通胀的影响存在滞后性。这被市场解读为美联储担心“用药过猛”，暗示加息将放缓。

但是，在随后的记者会上，美联储主席鲍威尔打破投资者的乐观预期。

鲍威尔再次重申、且承诺将美国的通胀率降至2%的既定目标。他判断，美国长期通胀已回落，短期通胀预期上升“非常令人担忧”，商品和服务领域的物价上涨压力仍然突出。

鲍威尔称，持续的加息将是适当的，以使利率水平达到足够的限制性。他解释，美联储不仅关注通胀，还将通过评估金融状况、数据和政策滞后性来确定限制性水平。

那么，终端利率多少才达到足够的限制性？

鲍威尔没有给出明确答案。他说，最快将在12月放慢加息步伐，但是终端利率可能会高于9月时美联储的预期。而且，鲍威尔强调，关于终端利率，我们需要它有足够的限制性，这是现在的重要问题。

这句话把市场吓坏了。市场担心“更高、更长”，即终端利率比预期更高（go to higher），同时高利率维持更长时间（high for longer）。如此，市场将很煎熬。

鲍威尔还回应了政策滞后性的问题，他说，很多经济学家认为，一旦金融状况发生变化，影响会比以前更快。金融状况在美联储加息政策行动之前就已经有了反应，非常不确定滞后效应要多久才能对经济产生影响。简单来说，政策有可能滞后，但市场预期又可能走在政策之前，因此不好判断滞后性的影响。

整体来说，鲍威尔的发言明显偏鹰。他传递和强调三重信息：

一是抗通胀任重道远，短期通胀预期仍上升。

二是利率终点比预期高，要达到足够的限制性水平。

三是加息速度放缓并不重要，将更加持久地保持高利率的限制性水平。

这是鲍威尔释放的鹰派信号，也是美联储预期管理的一部分。

11月加息的市场气氛与9月份有所不同。当地时间10月21日，有着“新美联储通讯社”之称的资深记者Nick Timiraos撰文表示，美联储可能考虑暗示缩小12月加息幅度。美联储内部目前存在分歧，一些人希望放慢加息步伐，另一些人则担心通胀没有下降。当天，旧金山联储主席戴利表示，美联储应该避免因为加息太激进而让美国经济陷入“主动低迷”，现在是时候开始谈论放慢加息的速度了。

市场认为，美联储内部正在考虑“放缓加息步伐”，至少对持续激进加息存有分歧。

接着，美国公布的三项重要经济数据——10月份Markit制造业采购经理人指数(PMI)初值、8月S&P/CS20全国房价指数、10月谘商会消费者信心指数，均较大幅度低于前值和预期。

这促使“美联储将考虑经济衰退而放缓加息”的观点在市场上愈加流行。芝加哥商品期货交易所“美联储观测”工具显示，11月3日美联储加息75个基点的预期从最高的99%持续回落到85%。

美联储加息放缓的预期极大地激励了美股美债。10月份，道琼斯指数触底反弹大涨13.95%，创下近几十年来最大单月涨幅；标普500指数上涨7.99%；纳斯达克综合指数受科技股“业绩杀”的拖累，但也上涨了3.9%。

这次议息会议就是在这种“喜迎”美国经济衰退、美联储放缓加息的热烈气氛中召开的。虽然道琼斯指数此前连续三日下跌，略表对美联储铸币权的敬意，但总体上市场对美联储的这次加息行动表现得“胸有成竹”。

不过，鲍威尔不允许这种乐观的情绪蔓延。加息幅度无法增加，决议声明保持谨慎，只能通过记者会放鹰（我之前的判断有误）。记者会是美联储预期管理的重要工具，鲍威尔透过记者会抑制市场对通胀过早放松警惕。

当然，也有人将鲍威尔的鹰派发言解读为美国11月8日中期选举前的“最后一枪”。在这轮紧缩行动中，美联储判断失误、行动偏晚导致通胀失控，对拜登领导的民主党选情极为不利。鲍威尔的强硬态度被认为是其尽量为民主党挽回选票损失。

综合本次议息会议的决议声明、鲍威尔的记者会和市场预期，我认为，以下三点是比较确定的：

一是抗通胀依然是当前美联储的首要任务，美联储不希望市场过早松懈（预期管理）。

二是美联储确实也在考虑连续激进加息的政策滞后性可能给经济带来不确定的后果，因此有放缓加息的讨论，预计在12月议息会议上。

三是加息放缓不等于紧缩结束、“皆大欢喜”，美联储希望通过更加持续地维持“足够限制性”的高利率来抑制通胀，同时平衡金融风险。

2.美联储 · 十字路口

本次议息会议和鲍威尔记者会后，芝加哥商品期货交易所“美联储观测”工具显示，12月15日议息会议加息50个基点的概率为61.5%，比上周上升了6.4个百分点；加息75个基点的概率为38.5%，比上周上升了0.6个百分点。市场还是押注美联储下月将放缓加息。

在本轮紧缩周期中，美联储走到了第一个十字路口：左边是居高不下的通胀，右边是持续的经济衰退。

一边，美国通胀率依然很高，核心通胀率反弹。

数据显示，美国9月消费者物价指数（CPI）数据公布：CPI同比上涨8.2%，低于前值8.3%，但高于预期8.1%；环比上涨0.4%，高于预期0.2%和前值0.1%。其中，居住成本环比涨幅均扩大至0.8％，是美国通胀的主要推动因素。

在剔除食品和能源价格后，9月核心CPI同比上涨6.6%，高于市场预期的6.5%以及前值的6.3%，为1982年以来的最高水平；核心CPI环比上涨0.6%，高于市场预期的0.4%，持平于前值。

美国9月PCE物价指数年率 6.2%，预期6.3%，前值6.2%；核心PCE物价指数年率 5.1%，低于预期5.2%，高于前值4.9%。

以上两个指标的通胀率，距离美联储2%的目标还有相当距离；核心通胀率反弹，说明美国市场的需求依然旺盛，美联储抗通胀的工作远没到可以松懈的时候。

另一边，美国经济衰退信号频现，市场预期衰退迫使美联储放缓加息。

美国商务部最新发布的数据显示，第三季度GDP环比增长2.6%，暂时摆脱了“技术性衰退”。不过，从结构上来看，美国三季度的反弹属于“特例”，主要依赖于净出口，而非消费。

数据显示，三季度美国出口环比增长14.4%，出口增加863亿美元，而进口则下降703亿美元，净出口依靠能源出口帮助当季经济增长2.77个百分点。而占美国经济总量约70%的个人消费支出增长1.4%，较上季度有所下降，对GDP的拉动仅有0.97%。私人投资拖拽经济下降1.59个百分点，依旧是美国经济最主要的拖累项。其中，住宅类投资则大幅下降26.4%，该数据已连续6个月下降；美国政府投资出现了小幅的增长0.42%，但对整体数据的表现影响不大。

再看最新的数据：美国10月Markit制造业PMI终值为50.4，高于初值的49.9%，依然为该数据近28个月来的最低值。美国10月谘商会消费者信心指数为102.5，低于前值的107.8和预期的106.5。美国8月S&P/CS20全国房价指数同比增长13.1%，为2021年5月以来的新低，大幅低于前值的16%和14.4%，创该数据1987年发布以来的最大同比跌幅；环比下跌1.32%，创2009年3月来最大环比跌幅。

实际上，类似的情况在今年6月份出现过。当时，消费信心指数和房价指数均下跌，市场预期衰退到来、美联储将放缓加息，乐观情绪推动美股大涨。然而，7月份通胀快速上升，美联储果断加息75个基点，鲍威尔立即明确鹰派立场，在8月全球央行年会上八分钟“放鹰”，美股仓皇失措、连跌两月。

如今形势不同，联邦基金利率最高至4%，经济衰退趋势增强。市场认为，美联储内部存在分歧、不再那么坚决地激进加息，鲍威尔也不敢像全球央行年会那样强行扭转市场预期。

美联储真正的难题，不是“左右为难”，而是衰退与通胀之间、政策与经济之间的复杂关系。

一是衰退与通胀的关系。

经济衰退，是伴随着通胀退烧而全面降温，还是通胀依然高烧而走向滞胀？

通常，美国经济衰退意味着消费降温、需求下降，通胀率也会下降。比如，经济衰退信号导致石油价格下跌，进而降低能源通胀的威胁。但是，其它方面的因素可能影响价格。比如，“欧佩克+”预期美国经济降温而降低石油产能，将布伦特原油维持在90美元之上。又如，地缘政治危机和美元指数单边大涨，促使国际资本涌入美国，大规模购买房地产、债券等资产，阻缓资产价格回落。

最糟糕的情况是滞胀，经济衰退但通胀居高不下。滞胀局面最大的原因是货币扩张和货币紧缩的操作出现问题，货币超发的受益者与货币紧缩的受损者严重不匹配。

在疫情大流行期间，美国政府给普通家庭发放了超过2万亿美元的补贴，普通家庭是直接受益者，美国家庭的资产负债表得以改善。而今年，美联储要把多余的货币收回来，大规模提高利率，贷款利率迅速上升，作为借款人的企业和政府的成本快速上升，而之前对获得2万亿美元的普通家庭由于资产负债表获得改善而受到的冲击不是最大最直接的，他们在短期内依然维持着相对旺盛的消费。

结果是，企业部门、政府部门的资金成本增加快于家庭部门，企业部门和金融市场的流动性收缩程度快于家庭部门，企业部门的投资回落速度快于家庭部门的消费回落速度，经济衰退的速度快于通胀下降的速度，最终在一定阶段出现滞胀或类滞胀。

当然，经济系统是相互关联的，企业投资下降引发失业率上升，进而影响家庭消费。但是，这有一个时间过程。

二政策与经济的关系。

通常来说，美联储紧缩货币，不论是加息还是缩表，对通胀、金融和经济都是有效的，但是如何作用是一个迷。

通常，美联储加息，推高市场利率，对利率极为敏感的房地产投资降温，引导房屋租金下降。目前，美国个人住房按揭贷款平均利率已从年初的3%左右上升到7%。这是房地产价格增速下降的直接原因。美国房价环比下降往往领先于房屋租金6个月左右，房价增速在8月份已连续4个月回落，11月份是否意味着房屋租金增速也将下降？

在美国CPI核算中的权重达三分之一的房屋租金是9月份CPI下降的最大拖累。如果11月房屋租金增速下降，在其它条件不变的情况下，CPI也将下降。

这就是从货币政策-经济衰退-通胀降温的过程。美联储现在最关注的是掌握这个过程。鲍威尔说，通胀读数放缓并不是决策的关键，更重要的是让通胀持续回到2%的证据，更关注全曲线、全金融条件的实际利率。美联储需试图确认从联邦基金利率上升到市场利率上升再到抑制投资和消费需求这个过程。

但是，不能忽视市场的复杂性。市场对政策的反应到底是滞后的，还是提前预期的，抑或是二者皆有。根据理性预期学派的观点，市场预期货币政策，并提前作出反应。这在股债汇市场上很常见。在记者会上。鲍威尔对货币政策滞后性问题持有不确定性的观点。

这恰恰是鲍威尔的挑战。他难以确定，市场是否已经提前或正在消化3.75%-4%区间的联邦基金利率，也无法确定持续推高的利率在未来的某个临界值、某个时间点突然全面重创股债汇金融市场及实体经济。

3.投资者 · 熬鹰策略

在这个十字路口，美联储考虑放缓加息脚步，但不是停止加息，依然维持货币政策高压态势——“足够限制性”的利率水平和鹰派的预期管理。这意味着，美联储的紧缩政策进入下半场。

打个比方：今年7月-9月，盛夏放鹰，一飞冲天；11月开始，冬日盘旋，注视大地。接下来一段时间，美联储关注的不是加息的速度，而是利率的限制性效果。“让鹰盘旋一会儿”，美联储将用鹰的眼睛密切监测主要经济指标的变动。

美国三季度经济数据显示，经济正往不利于通胀上升、有利于美联储操作的方向发展。个人消费和住宅投资下降有利于引导通胀下降，出口和反映企业投资状况的非住宅类固定资产投资增长有助于降低经济过快衰退带来的金融风险。从货币政策的角度来看，美联储的紧缩政策受到的掣肘更小，美联储有更多的空间观察经济走势。

“跟着美联储做交易”依然是金融交易的主要逻辑。这两个月，“雄鹰”盘旋于高空，对投资者来说，属于艰难的“熬鹰”时期。

投资者最重要的是掌握货币政策-经济数据-金融市场之间的关系：当数据显示衰退、低于预期，美联储放缓加息的预期增强，资产价格上涨的可能性大；当数据显示强劲、高于预期，尤其是核心通胀反弹、就业稳定，资产价格下跌的可能性大；当数据显示通胀反弹、超出预期，同时又显示经济衰退，资产价格大跌的可能性大。

重点关注这几项数据：

一是CPI、PCE指标，反映通胀率和核心通胀率的指标。

通胀率依然是美联储最关注的经济数据，其中核心PCE是美联储采纳的通胀指标。正如鲍威尔所说的，通胀数据的涨跌本身不是最重要的，关键是掌握货币政策调整与通胀变化之间的关系。

目前，影响美国通胀的指标主要是能源、食品、工资和房屋租金。能源通胀可以跟踪国际原油期货价格。如果俄乌战事不再扩大化，欧佩克+不继续减产，国际原油价格将跟随欧美经济衰退而下降。食品价格上涨跟后疫情时代服务业恢复不充分、产能供应不足有关，也受家庭补贴的影响。工资上涨跟服务业用工紧张有关，同时工资伴随经济衰退的下降存在一定的˙滞后性。美国工资依然高增长，但时薪增幅有所下降。房屋租金较为“顽固”，可以跟踪利率上升-房地产投资降温-房价下降-房屋租金下降这条线索。

9月份，CPI和PCE反应的通胀率有缓和趋势，但核心通胀率反弹。密切关注可能相对滞后的工资和房屋租金，这两项数据的下降将带动通胀率和核心通胀率下降。

二是消费、制造业PMI、房地产投资和房价数据、大型企业财报，反映经济衰退的指标。

美国经济以消费为主体，可以通过消费指数观察市场需求和经济走势。10月份谘商会消费者信心指数走弱，密歇根大学消费者信心指数略有上升。美国制造业PMI已连续多月下降，料该趋势不易改变。房地产投资和房价对利率敏感，利率持续上升对房地产投资的抑制明显，房价增速已连续多月下降。关注房地产价格下降对房屋租金的影响，以及对金融市场的影响。在记者会上，鲍威尔称，当前，高利率已经显著影响住房市场，房地产市场活动正在下降，不过美国家庭资产负债表依然强劲，房地产市场没有明显的金融稳定风险。最后，大型企业财报，如沃尔玛、谷歌，可以反映美国投资和消费需求。近期，科技股“业绩杀”反映了网络广告、电子、芯片市场趋冷。

三是美国国债收益率，反映金融风险的指标。

美联储最关注的是通胀风险，其次是国债风险。美联储最担心的是国债流动性风险，而不是股票大跌。如2019年市场突然出现流动性紧缺，银行间隔夜拆借利率飙升，国债收益率也会飙升。美国10年期国债收益率重回4%之上，这是一个较高风险的水平。美国10年期国债是全球金融资产定价之锚，美联储将密切关注这种突如其来的风险。

同时，长短期国债利率倒挂是一种风险信号，以及经济衰退的信号。10-2Y国债利差从7月开始倒挂，且持续走阔，目前已达-51bp，低于2008年金融危机前的最低值。

四是非农数据，反映就业的指标。

就业是美联储和联邦政府的共同目标。在大疫宽松周期中，就业恢复是美联储的重要“政绩”。当前，就业在美联储政策目标的权重下降，其重要性不如通胀和国债风险。

9月份非农数据比较稳定，非农就业人口增加26.30万，创2021年4月以来最小增幅，增幅略高于预期的25万；失业率下降到3.50％，处于历史低水平。周五，10月份非农数据将公布，市场预期就业人口新增将下降到20万人，失业率小幅上升到3.6%。

历史低水平的失业率给美联储紧缩的底气。通常，经济衰退到失业率上升存在一定的时滞。当前，贝弗里奇曲线仍然陡峭，美联储还不用担心失业率反弹。鲍威尔称，当前美国劳动力市场非常强劲，就业人口增速稳健，薪资增速仍然偏高，劳动力市场继续失衡，对美国劳动力市场软着陆依然抱有希望。

当然，评估美国经济的指标还有其它，我将在《全球金融市场专题报告》第五份报告《美国经济走势指标化监测专题报告》中详细分析。

美联储的决议是“一会一议”，政策确认的重要时间点应该在12月15日的议息会议（discuss it again in December），届时可以参考10月、11月的CPI、非农数据以及国债收益率的变化。

如果通胀风险大于衰退风险、债市风险，美联储可能继续激进加息；如果通胀风险回落，衰退风险、债市风险增强，美联储可能放缓加息步伐，调整预期管理策略，降低“限制性”终点利率的预期。

如今，美联储走到了这轮紧缩周期的第一十字路口，考验这群绝顶聪明的中央计划主义者。在现代央行与法币制度下，美联储货币政策主导的货币市场，是一种货币统制经济和中央计划经济。世界上最聪明的经济学家、最精细的操作手册，也无法实现货币最优配置。如米塞斯所说“没有市场经济的地方，哪怕是立意最佳的法律，也不过是僵化的文字而已”。

近期，市场纷纷攘攘，重温米塞斯——“取消市场经济，实际上取消了一切自由，只给个人留下了服从的权利”。

记者曾问哈耶克，为什么米塞斯的思想在今天不流行了？哈耶克说，这些都已成为了常识。看来，哈耶克还是高估了世人。

新一轮美元升值的原因及影响

原创 倪淑慧 熊爱宗2022-11-10 云阿云智库•聚焦美联储加息

2022年9月28日，美元指数突破114大关，年内涨幅超过20%，创2002年5月以来的新高。强势美元下，主要经济体货币大幅贬值，一些发达经济体货币跌幅甚至超过新兴市场经济体。截至9月底，在发达经济体货币中，日元、英镑和欧元兑美元汇率纷纷跌破20年甚至30年以来低点，年内贬值幅度分别达到27.3%、22%和16.3%。在新兴市场经济体货币中，俄罗斯卢布、巴西雷亚尔和墨西哥比索兑美元汇率波动加大，但整体而言对美元呈现升值态势，年内升值幅度分别为26.7%、4.6%和2.2%。人民币兑美元汇率则呈现贬值态势，汇率年内跌幅14.1%，但低于一些主要发达经济体兑美元的跌幅。

1.全球避险情绪上升和美联储大幅加息促使美元升值

从美国经济的基本面看，美国经济目前的状况并不足以支撑本轮美元的持续升值。当前，美国经济增长前景疲弱，通货膨胀率居高不下。2022年第一季度美国国内生产总值（GDP）环比折年率下降1.6%，二季度下降0.6%，连续两个季度负增长，美国经济已陷入技术性衰退。与此同时，美国饱受通胀困扰，从2022年3月开始通胀率一直在8%以上。

因此，本轮美元升值的主要原因首先应归结为地缘政治冲突下全球避险情绪上升。今年2月爆发的乌克兰危机带动全球避险情绪高涨，国际资本持续增持美国资产，推高了美元指数。乌克兰危机爆发当天（2月24日），避险指数VIX（如果VIX高于20，意味着恐慌情绪开始进入市场）暴涨至37.8，后续虽略有起伏，但多在30左右徘徊。从美国财政部发布的月度国际资本流动报告（TIC）看，2022年3～7月，海外私人资本对美国长期、短期证券、银行存款的净流入额达到5254亿美元。这表明海外私人资本增持美国资产的意愿持续走强。

美联储大幅度加息也是本轮美元升值的主导因素。为控制国内通货膨胀，2022年美联储开启大幅加息模式。在9月22日议息会议上，美联储再次宣布加息75个基点，年内累计加息300个基点，是自1981年以来最高频率的加息。目前美国联邦基金利率的目标区间已经由年初的0～0.25%上升到3%～3.25%。美联储大幅快速的加息进程，大大提高了国内利率水平和短期国债收益率水平。截至2022年9月底，美国三月期国债收益率已经从年初的约0.1%上升至3.3%左右。国债收益率的上升使得持有美元更具吸引力。

2.强势美元下发达经济体和新兴市场经济体货币走势出现差异

本轮美元升值与以往不同的是，一些发达经济体对美元贬值的幅度超过了新兴市场经济体。从一些发达经济体来看，外生冲击、更脆弱的经济基本面和缓慢加息进程，使得其汇率跌幅更大。

乌克兰危机引发全球能源价格上涨，对一些发达经济体冲击更大。相比新兴市场经济体，欧洲国家和日本对能源依赖更强，能源价格上涨使这些国家进口和生产成本飙升，导致其深陷能源危机和经济衰退之中。2021年，欧盟27%的石油、41%的天然气、47%的煤炭均来自俄罗斯，日本近88%的能源依赖进口。在全球能源价格上涨的推动下，2022年3月，欧盟能源价格同比增速高达44.3%，之后也基本维持在40%左右；2022年4月日本消费物价指数（CPI）同比增速从年初的0.5%攀升至2.5%，结束了30年的通货紧缩，进入通货膨胀时代。在今年俄罗斯能源供应大幅减少的情况下，当北半球冬季能源的需求达到顶峰时，欧洲市场天然气市场供应量将很难满足市场需求。届时，欧洲或将实行能源配给，实体经济面临更大冲击。

一些发达经济体更为脆弱的经济基本面，也推动了其货币大幅贬值。能源危机在削弱发达经济体企业利润的同时，也将其拉进国际收支逆差的深渊。2022年以来，欧盟19国贸易收支持续出现逆差，1～7月逆差额合计达1773.9亿欧元；2022年8月，日本贸易逆差达2.8万亿日元（约203.5亿美元），创40年以来新高。欧洲国家和日本国际收支逆差扩大，也加剧了这些国家货币的贬值。

在美联储大幅度加息压力下，一些发达经济体脆弱的经济基本面不但无法支撑其货币币值，还大大限制了其加息进程，这也使得本国货币持续贬值。受限于脆弱的经济基本面，欧央行过去11年一直实行货币宽松的政策。然而，美联储开启加息进程和近来高企的通货膨胀使得欧央行进退两难。7月21日，欧央行宣布加息50个基点，结束了11年的宽松货币政策，9月8日更是史无前例地加息75个基点。英国自2021年12月以来已经进行了七次加息，上调政策利率至2.25%。日本为了维持经济增长，则继续维持量化宽松政策。欧洲国家在加息问题上的犹豫不决，以及日本与美联储货币政策的分化加剧了其货币的贬值。

从新兴市场经济体来看，其较为充足的外汇储备规模和对外贸易韧性对本国货币形成较强支撑。一方面，新兴市场经济体外汇储备充足，使其动用外汇储备干预本国汇率相对更容易。比如，为抑制汇率大幅波动，印度央行持续动用外汇储备干预汇市。另一方面，新兴市场经济体的贸易韧性对其货币形成强有力支持。依托能源大国的特殊地位和能源价格上升，今年俄罗斯贸易盈余持续增加。1～7月，俄罗斯经常账户盈余激增至1670亿美元，而去年同期仅为500亿美元。中国的贸易顺差也维持在相对高位。2022年7月，中国贸易收支顺差达1012.7亿美元。贸易韧性对俄罗斯和中国的货币汇率形成了一定的支撑。

欧洲深陷能源危机导致贸易收支持续逆差，欧元对美元汇率跌破20多年来低点。图为2022年9月1日实拍的德国波恩一加油站。

3.美元升值将强化世界经济衰退预期

美元升值对世界经济的影响主要表现在以下几个方面。

将加剧全球贫困和全球贸易萎缩。一方面，美元升值使得以美元计价的关键进口食品和燃料变得更昂贵，大大提高了居民的生存压力。比如严重依赖外国粮食供给的非洲国家尼日利亚，2022年8月的食品通货膨胀率高达23.12%，这使得该国低收入水平人口难以维持基本生活，全国贫困人口激增。另一方面，美元持续升值将会加剧全球贸易萎缩。美元持续升值使得很多国家进口商品的价格大幅上升，这必将减少进口商的进口需求。根据测算，若美元对所有其他货币升值1%，世界贸易总量在一年内将下降0.6%～0.8%。

将推高全球债务违约风险，严重时将引发债务危机。美元持续升值将通过增加债务余额和融资成本两个渠道提升债务国家的债务违约风险。据IMF统计，2021年末新兴市场经济体外债总额达11.9万亿美元，同比增长5.8%，外债占GDP比重达29.7%。根据国际金融协会数据，2022年3～7月，新兴市场经济体股票资本连续五个月出现净流出，合计超300亿美元。7月6日，斯里兰卡宣布国家破产，成为2022年首个主权债务违约的新兴市场国家。后续预计美元升值的影响将波及更多国家。

美元升值叠加美联储加息将可能使美国乃至全球经济陷入衰退。对美国而言，美元升值叠加美联储加息，推高了短期国债收益率，引起国债收益率倒挂（短期国债收益率高于长期国债收益率），这不但会增加金融机构和企业的融资成本，还将强化经济衰退预期。对全球而言，美元升值叠加美联储加息已将不少国家推向衰退边缘。国际货币基金组织（IMF）预计，全球1/3以上的经济体将在今年或明年陷入衰退，明年全球经济增长将从今年的3.2%下降至2.7%。世界银行也发布报告指出，明年全球经济面临越来越大的衰退威胁。

4.如何应对美元升值对中国的影响

考虑到美联储将继续实行强硬的货币政策，预计美元指数年内或将维持高位，不排除仍有上行可能。当前，美联储抑制通胀的效果仍然不够明显，因此还有进一步激进加息的可能。9月美国CPI同比尽管回落至8.2%，但如果剔除食品、能源，核心消费者物价指数同比反而走高至6.6%。

受美元指数上升的影响，今年以来人民币汇率兑美元汇率出现了较大幅度贬值，人民币兑美元汇率突破了7.0关口。对中国而言，美元升值的主要影响包括：短期资本流出带来的人民币贬值压力，新兴国家债务违约风险带来的中国海外资产安全问题，以及全球经济衰退下国际收支锐减风险。对此，中国可以从以下几个方面应对。

一是以我为主，实施“宽财政和稳货币”政策，保障经济基本面，为人民币提供根本支撑。目前我国通货膨胀水平并不高，应继续实施宽松财政政策刺激内需，实施稳健的货币政策保障生产和出口，减少全球经济衰退带来的外需下降冲击，避免国际收支大幅下滑，全力支撑人民币汇率稳定。

二是试点价格型跨境资本流动管理手段，避免人民币大幅贬值。应尽量避免直接干预市场，以避免增加单边贬值预期；可以利用基于货币或外汇市场的价格工具，使得跨境资本流动管理措施更接近宏观审慎。

三是寻求全球债务治理合作，全力保障海外资产安全。中国应在多边框架下加强与其他债权人的合作，努力争取债务规则制定权，扩大中国在全球债务治理领域的影响力。

最后要积极推动人民币跨境结算，加大人民币对外投资和产品供给，稳步推进人民币国际化，推动市场主体在跨境贸易和投资中使用人民币，以此降低汇率波动风险。

（倪淑慧为中国社科院世界经济与政治研究所助理研究员，熊爱宗为中国社会科学院大学国际政治经济学院副教授）

高瑞东：美国暴力加息带来两大风险，“世界开始憎恶美联储”

高瑞东2022-11-22来源：观察者网

高瑞东 | 光大证券董事总经理、首席宏观经济学家

【文/观察者网专栏作者 高瑞东】

美国，仍在给艰难复苏的世界经济“加担子”。

美联储今年以来的一系列加息动作创下多个记录，给世界经济带来严重破坏和冲击，一些观点认为，美联储加息的破坏性可能超过了新冠肺炎疫情和2008年金融危机。由此，不难理解英国《金融时报》刊登了这样一篇文章，其题目是“世界开始憎恶美联储”。

一、欧美“暴力”加息

今年以来，美国加息的力度与节奏，都达到了近四十年的最高水平。11月2日，美联储宣布将联邦基金利率目标区间上调75个基点到3.75%至4%之间，这已经是美联储今年连续第四次加息75个基点。在经过连续6次加息后，美联储已于年内累计加息375个基点，利率水平上升至2008年1月以来新高。

在美联储持续收紧货币政策的影响下，主要经济体出于防止资本外流、稳定本币汇率以及遏制通胀等因素的考量，也多被迫跟进加息，欧洲国家频现“加息潮”。

10月27日，欧洲央行宣布将存款、再融资、边际贷款利率等欧元区三大关键利率，再次上调75个基点，这是欧洲央行今年第3次加息，年内已累计加息200个基点。

11月3日，英国央行宣布将基准利率从2.25%上调75个基点至3%，为1989年以来单次最大涨幅，也是去年12月以来的第8次加息。此外，加拿大、澳大利亚等经济体央行也在11月分别宣布加息50个、25个基点，为今年第6次、第7次加息。

根据国际货币基金组织的统计，年内已经有90个国家进入加息周期，是过去十五年来最大规模的全球加息潮。

暴力加息之下，全球经济预期震荡加剧，但各国央行依旧维持激进加息指引。在俄乌冲突、疫情反复以及高通胀环境下持续加息等因素影响，国际货币基金组织在10月《世界经济展望报告》中，将明年全球经济增长预期下调至2.7%，较7月预测值下降0.2个百分点。

尽管对未来的经济预期持续不振，多国央行仍将控制通胀放在货币政策目标的首要位置，“鹰派”表述频出。

11月议息会议后，美联储主席鲍威尔表示“现在开始讨论暂停加息还为时过早”，欧洲央行行长拉加德也表示“即使欧元区经济衰退的可能性在持续增加，欧洲央行也必须继续加息以抗击通胀”，表明尽管经济面临衰退风险，本轮加息周期仍未完结，欧美央行将继续执行“更长更远”的加息路径。

二、欧美“暴力”加息将加大全球经济下行压力

本轮欧美“暴力”加息对全球经济造成的外溢效应较为显著，若长期维持下去，诱发全球经济衰退的风险将持续加大。今年以来，欧美“快节奏、高力度”的加息进程主要影响到以下三类国家：

对于美国而言，经济“硬着陆”风险持续加大。考虑到1.75万亿美元超额储蓄支撑下的美国居民消费仍将保持强劲，劳动力供需缺口还未完全弥补，通胀粘性指数仍持续上行，预计美国2023年通胀中枢可能难以回归至美联储目标之内，美联储可能不得不继续执行“更长更远”的加息路径。

鲍威尔在8月杰克逊霍尔会议上表示，“即使持续紧缩的货币政策可能冲击家庭以及企业部门，但对于美联储来说，这是达到价格稳定目标的必经之路”，体现出美联储将抗击通胀放在首要位置，不惧短期经济压力。

然而，欧美高通胀的因素是多重的，包括俄乌冲突所带来的能源和粮食价格持续高位运行，疫情反复对于美国劳动力供给端的限制，以及部分发达国家推进产业链安全政策和逆全球化趋势。

通过加息以抑制总需求的方式来降低通胀，难以解决通胀目前正面临的“三座大山”，反而在不断放大美国经济“硬着陆”的风险。

事实上，回溯美国1960年以来历次经济衰退，可以发现，在通胀水平居高不下的情况下，经济衰退风险较大；如果通胀能快速回到可控范围之内，则经济仍有软着陆可能。

对发达经济体而言，美联储加息的负面外溢效应正在不断扩大。美联储激进加息后，在通胀加剧、本币贬值等压力下，大部分发达经济体，特别是欧洲国家跟进加息，但被动加息效果相对有限。

一方面，从货币紧缩力度看，2021年6月，美联储开始向市场释放缩减资产购买的预期，并于9月开始向市场传递加息的可能性；而欧洲央行直至2021年末才开始同市场沟通缩减资产购买的可能性。

2022年1-11月，美联储累计加息375个基点，而欧洲央行仅于7月、9月和10月分别调升政策利率50、75和75个基点，加息节奏和加息幅度都明显滞后于美联储。

欧洲央行相对滞后的货币紧缩操作导致美欧利差持续扩大，欧元资产面临抛售压力，推动欧元进一步贬值，9月欧元对美元汇率持续下跌创下20年新低。

另一方面，由于持续加息抬高了利率中枢，部分成员国政府债券收益率上升，增加了欧洲政府的借贷成本，对南欧一些高债务、高杠杆的国家带来极大偿债压力，甚至存在引发新一轮政府债务危机的风险。

作为2011年欧洲债务危机的主角，2022年年初以来，意大利和希腊的国债收益率大幅上行，助推意德利差和希德利差持续走阔。

相较于2021年年末，意德利差年内走阔约80个基点至216个基点，希德利差走阔超90个基点至251个基点，虽然相较于2011年欧洲危机后的高点仍有较大差距，但年内快速走阔的国债利差，仍然传递出了市场对于欧洲边缘国家债务违约风险的关注。

此外，随着能源和粮食价格攀升以及美元走强，欧盟以美元计价的关键原材料进口价格高涨，又进一步导致欧盟出现贸易逆差，经济增长趋缓。

2022年7月份欧元区商品贸易逆差录得340亿欧元，是有记录以来的第二大逆差，而主要经济体德国更是在5月份出现了1991年来首次贸易逆差。

对于新兴经济体而言，美元走强会压制自身经济复苏进程，债务违约风险加大。对经济脆弱性和外部融资依赖度较高的新兴经济体而言，本轮欧美暴力加息，会带来相比发达经济体更高的资本外流、货币贬值以及国际收支平衡等压力。

今年10月联合国贸发会议发布《2022贸易与发展报告》显示，今年约有90个发展中国家的货币对美元贬值，其中超过三分之一的国家贬值超过10%，同时美国大幅加息将使中国以外的发展中国家减少约3600亿美元的未来收入，造成比2008年金融危机和2020年新冠肺炎疫情更严重的损害。

此外，随着发展中国家国际收支状况将进一步恶化，债务违约风险将进一步提高。IMF报告显示，2021年全球80%的债务来自新兴国家，新兴国家的负债合计达到10万亿美元，而这些国家的债务大量用外币标价，考虑到部分新兴市场本币贬值已在20%-30%以上，其所需要的用本币偿付债务额将大幅增加，将大大提高了主权债务违约的风险。

三、欧美暴力加息将威胁全球金融市场稳定

由于美国与全球金融系统联系高度紧密，“美国感冒全球各国吃药”的格局依然无法改变。欧美暴力加息之下，美元流动性收紧所带来的流动性风险可能会波及全球，如近期的英国养老基金抛售危机，以及其他国家和机构的资产价格波动事件，后续或将更加频繁的出现。

从美股的角度来说，高利率不仅抑制企业盈利、提高成本，并且会从估值和流动性角度冲击美股。10月以来，市场就加息预期不断博弈，预期出现多次反转。

11月美联储会议声明发布后，纳斯达克综合指数迅速走高，但在鲍威尔召开记者发布会后，由于其对本轮加息终点的表态超过市场预期，整体表达了偏鹰派的立场，纳斯达克综合指数随即下跌3.36%，美股再受冲击重挫。然而，在大幅低于市场预期的美国10月CPI通胀公布后，标普500和纳斯达克指数再度迎来大幅拉升。

回溯美国1972年和1976年两段高通胀时期，可以发现，高通胀时期，经济衰退风险显著上行，叠加美联储货币政策被通胀束缚，美股大概率继续承压。

在1972年和1976年两次高通胀时期，美联储开始快速加息，道琼斯工业指数维持下行走势，跌幅显著。1972年至1974年间，美国联邦基金利率从4.5%一路攀升至9.5%，在此期间，道琼斯工业指数下行33.4%。在1976和1980年的高通胀时期，美国联邦基金利率从5%一路攀升至20%左右水平，在此期间，道琼斯工业指数下行20%左右。

在美联储加息缩表和企业增加放缓影响下，美股波动或向欧洲、新兴国家等其他国家的资本市场传递。

一方面，美联储在激进加息的同时，于2022年6月开启缩表，预计到2025年年中将资产负债表规模收缩至5.9万亿美元，总缩表规模将达到2.5万亿-3万亿美元。

美联储缩表与加息叠加，将进一步收紧流动性，全球资本回流美国，美国以外的国家权益类资产承压。根据美国财政部提供的数据，2020年国际资本月均流入美国468亿美元，2021年月均为926亿美元，而2022年1-8月，国际资本月均流入美国1438亿美元。随着离岸美元持续回流美国，离岸市场的美元流动性日益收紧。

另一方面，休闲、餐饮、医疗保健等生活服务业是美国新增劳动力的主要贡献项，而金融、信息等领域企业的就业需求持续萎靡。

例如，苹果、推特、亚马逊、微软、英特尔等科技公司在今年下半年纷纷裁员或冻结招聘，业绩也出现了明显下滑。上述科技公司的“裁员潮”可能引发市场对高估值的成长股的担忧，并向其他国家的资本市场传递。

对于债券市场而言，美联储的快速加息是当前债市流动性风险形成的主要原因。一方面，美联储缩表减持美债、多国抛售美债稳定自身汇率等操作，都使得当前美国国债面临严重的流动性危机。

截至11月初，衡量美国国债流动性的指标MOVE，已经达到了疫情发生以来的最差水平。另一方面，对新兴市场债券来说，由于当前欧美通胀顽疾未解，激进加息仍将持续，新兴市场经济体与欧美经济体间的国债利差可能持续拉大，同时新兴市场国家也面临一连串债务违约风险，新兴市场债券后续仍将面临调整风险。

总结而言，在通胀与加息带来的衰退风险的权衡下，欧美央行可能会在缓和加息力度的前提下，执行“更长更远”的加息路径，相应欧美加息对全球负面外溢效应也将持续扩大，进一步推高全球经济衰退风险。

在全球经济衰退升温预期下，新兴经济体也将面对更大的债务与金融风险，同时全球权益类资产承压，债券流动性明显收紧。

对此，由于我国与美国处于经济周期的不同阶段，我国宏观政策始终立足本国实际，保持“以我为主”的独立政策目标，市场流动性维持在合理充裕。

国内市场对美联储加息预期消化也较为充分，欧美加息更多是对市场短期情绪产生扰动。随着稳经济一揽子政策的加快落地，四季度经济恢复发展势头预计仍将延续，为国内经济与金融市场平稳运行提供坚实支撑。

框架：中国经济、政策路径与金融市场，高瑞东 著，中信出版社2022年

参考文献：

1、综合施策 化解新兴市场 主权债务违约风险_凤凰网财经_凤凰网 (ifeng.com)

2、 连续第九个月逆差！欧元区7月贸易逆差逼近历史纪录|进口额|欧盟_网易订阅 (163.com)

3、 联合国贸发会议：美加息致发展中国家未来收入减少|美元贬值|货币_网易订阅 (163.com)

4、【观察家】新兴国家债务状况及潜在风险|债务_新浪财经_新浪网

“美利坚镰刀”还能挥多久？

郑韬2022-11-23 云阿云智库•聚焦美联储加息专题

美国之所以能够维持全球霸权，其中一个重要根基在于金融霸权。今天来详解，为什么美国的美元，成了世界的危机。

2022年3月以来，美联储连续六次加息，引发全球经济大幅波动。此轮加息堪称美国1982年以来节奏最快、幅度最大、频次最高的加息周期，联邦基金利率由年初的0%—0.25%迅速跃升至3.75%—4%。尽管美国10月CPI（居民消费价格指数）和PPI（工业生产者出厂价格指数）均超预期放缓，但此时断言通胀“见顶”为时尚早，不排除联邦基金利率区间上限进一步升至5%甚至更高的可能。

对于加息目的，美联储不出所料依然避重就轻，坚称“加息是为了控制通胀”。最为典型的一幕就是美联储主席鲍威尔在2022年杰克逊谷地全球央行年会上直接以“货币政策与物价稳定”为题冠冕堂皇声言，美国经济需要紧缩的货币政策，直到通胀得到控制。

但司马昭之心路人皆知，美联储加息是为制造美元利率潮汐，刺激资本向美国回流，使美元能够收割更多抵押物，使美国能够再次歆享国际资本的牲醴。

1.美元是我们的货币，却是你们的麻烦

这是美国前财政部长约翰·康纳利的一句名言，也是美国仗恃美元霸权任性自私的真实写照。回望历史，美联储通过制造“美元潮汐”疯狂“薅全球羊毛”早已是劣迹斑斑。

——  引发拉美债务危机

独立后的拉美国家百废待兴，但因资本匮乏，普遍走上举借外债之路，墨西哥、阿根廷等国外债余额占GDP比重甚至超过50%。

1979年美联储为解决所谓国内通胀问题，采取了强硬的货币紧缩政策，利率水平大幅跃升，对拉美国家造成了灾难性影响。

一方面，美国利率水平提高大幅加重拉美国家还本付息负担。另一方面，美元指数攀升，大宗商品价格大跌，主要依靠初级产品出口的拉美国家创汇还债能力被严重削弱。

从1982年开始，墨西哥、阿根廷等国先后用光外汇储备，无力继续偿还债务，拉美债务危机全面爆发。因为落入美国制造的“债务陷阱”，这些国家只能饮鸩止渴卖身还债，被迫接受美国开出的条件，贱卖国有核心资产，将自己变成美国等西方国家原材料供应基地。

一场美元加息，彻底打断了拉美工业化的脊梁。

——  引发东南亚金融危机

上世纪80年代末至90年代初，东南亚地区吸引了大量国际资本，各国外债规模大幅攀升，房地产等投机领域的资产泡沫也不断膨胀。泰国等国奉行金融市场自由开放，选择维系固定汇率制，给国际资本投机留下可乘之机。

进入上世纪90年代中期，美元再次进入加息周期。在美元利率走强的过程中，东南亚国家微薄的外汇储备难以支撑起日益强势的本币币值。乔治・索罗斯等国际投机商乘机而入，先大量屯入当地货币，随后在外汇市场上集中抛售，引发市场信心崩溃。

为了维系脆弱的汇率，东南亚国家本就不多的美元储备几日之内即消耗殆尽，随后中央银行再也无力去托市，外汇市场出现崩盘，本币币值普遍贬低50％至80％。这些国家为了还债只能接受苛刻的条件，向国际货币基金组织等由西方国家主导的金融机构借款，几乎和拉美一样被肆意剥削掠夺。

——  引发次贷危机

“9·11”事件后，美联储的超低利率刺激了房地产的繁荣，催生了抵押贷款证券化等金融衍生品的产生。由于层层的复杂包装让世界各国买家放松了审查与警惕，房贷机构逐渐放松了对购房者的信用审核，许多资质较差的次级贷款人也被授予了贷款。

低利率环境在2004年开始逆转，受加息影响，房价于2007年初开始下跌。利率上升和房价下跌使美国房贷市场迅速恶化。随着房贷优惠期的结束，购房者面临按市场高利率还贷的局面，还款数额甚至远超房屋本身价值，市场出现大量债务违约。

随后，购买了大量次级贷款的各国金融机构纷纷陷入困境或破产，2008年次贷危机爆发并迅速波及全球，演变成一场大杀四方的国际金融危机。

2.历史不会重演，但总是惊人的相似

受美联储多轮加息周期影响，世界经济不稳定性不确定性已显著增强。山雨欲来风满楼，美元暴力加息可能正在制造新一轮大规模动荡甚至是全球性危机。

导致他国资本外流。许多新兴市场甚至诸如日本、法国、意大利等发达国家资本也开始持续流出。国际金融协会8月份数据显示，今年自3月份以来连续5个月从新兴市场股票债券撤离资金高达380多亿美元，创下2005年以来的最长资金流出时间，其中仅7月份海外投资者从新兴市场股票债券撤离就高达约105亿美元。

推升他国债务风险。根据国际货币基金组织数据，中等收入发展中国家的偿债负担已经处于30年来的最高水平。截至2022年3月底，69个低收入国家中已超过一半的国家陷入债务困境或处于高风险状态。其中，黎巴嫩宣布其国家政府和央行破产，斯里兰卡已经宣布主权债券违约。

新兴经济体多依赖于海外融资，近两年是其偿债高峰期。考虑到这些经济体当前外债存量高，未来融资成本抬升或将加大再融资压力，无疑会大幅推升其经济运行风险。

引发多国货币贬值。今年以来，美元指数升破114.5，创2002年以来新高，较年初上涨了17.2%。美元兑各经济体货币指数几乎都呈现上升趋势，而强势美元势必降低全球贸易总量水平，造成全球贸易市场萎缩，对全球经济造成冲击。

限制他国货币政策。根据各国央行最新数据，今年以来发达国家已普遍累计加息50至400个基点，发展中国家亦普遍加息，阿根廷银行累计加息3700个基点，津巴布韦甚至一次加息12000个基点。

世界经济复苏的进程和“美元潮汐”周期不同轨，美国经济走向复苏并率先加息，但其他仍在经济低谷的国家尚不具备加息条件。美联储持续加息，势必极大限制其他经济体货币宽松空间。

3.多行不义必自毙

面对这把贪得无厌的“美利坚镰刀”，各国也并未坐以待毙，美元霸权正在受到前所未有的挑战，美元在支付结算领域的优势地位已然“四处烽火”。

多国降低美元外储比例。国际货币基金组织数据显示，过去20年里，美元在全球外汇储备中的占比整体呈下降趋势，今年一季度的占比为58.88%，显著低于2000年前后超过70%的占比。各国央行正在逐步减持美元。

除俄罗斯等国外，美国重要盟友以色列今年也开始将加元、澳元、日元和人民币纳入其外汇储备，而此前只持有美元、英镑和欧元三种货币，同时该国央行计划将美元在其外汇储备中的比例由66.5%降至61%，以减少对美元的风险敞口。

美元结算地位愈发松动。SWIFT 10月份数据显示，美元的国际支付比例已降至39.16%，欧元、日元、人民币等货币支付份额逐渐上升。

此次乌克兰危机，美国冻结俄罗斯数千亿美元的储备资产，更是直接推动俄罗斯等国使用其他货币进行国际贸易结算。４月起，俄罗斯向“不友好”国家和地区供应天然气时改用卢布结算。

印度央行于7月推出了国际贸易的卢比结算机制，旨在“支持全球贸易对卢比日益增长的兴趣”。7月，伊朗经济部长表示，已确认在伊朗与俄罗斯的经济和商业贸易中不再使用美元交易。

人民币受到更多国家认可。2022年5月，国际货币基金组织决定将特别提款权货币篮子中的人民币权重从10.92%上调至12.28%，并已于8月1日正式生效。7月，澳大利亚矿业公司必和必拓的铁矿石运抵中国港口，澳方主动用人民币而非美元结算交易。新西兰央行也宣布对新西兰元贸易加权指数进行年度修订。

目前中国已累计与40多个国家和地区签署了双边本币互换协议，人民币资产日益凸显出“避风港”和“稳定器”的作用。

美元加息“自损八百”。美国本轮通胀飙升成因复杂，但主要还是经济中的供给端出现了问题：疫情、中美博弈和乌克兰危机影响下的产供链紊乱、产业结构变化、美国产业空心化等。而美联储调控的利率水平更多是在需求端产生作用，因此，仅通过抬升利率水平来遏制通胀实属南辕北辙，并且会对自身就业水平、民众生活、财富分配造成严重影响。

此外，美国国债利率正在上升，价格开始跳水，已经引发日本、中国、爱尔兰、加拿大等美债持仓前列国家集中抛售美债，限制了美国政府的财政能力，提高了自身债务成本。可以说，美联储的加息也把“绞索”套到了自己的头上。

在当下的无锚美元时代，美联储不负责任的印刷绿色纸片、不负责任的一次次收割，已经严重败坏了自身的国际信誉，引发越来越多的国家加入到去美元化的浪潮之中，美元霸权终将如无根之木、无源之水走向消亡，“美利坚镰刀”也终将再难肆意收割各国人民辛勤劳动所创造的财富。

原创丨美国躲不过的大困局！目标却已瞄准中国

占豪2023-02-02 云阿云智库•聚焦美联储加息

美联储又又又加息了，看起来气势汹汹，却已到强弩之末。而且，美国陷入的还是一个超级困境，在这样的背景下他又将目标瞄准了中国，让人不得不高度警惕！

当地时间2月1日，美联储在结束两天的货币政策会议后宣布加息25个基点，将联邦基准利率提升至4.50%—4.75%。美联储自去年3月份加息以来，这已经是第八次加息了，累计加息已高达450个基点，刷新了2008年全球金融危机之后的美国联邦基准利率峰值。

美联储主席鲍威尔在发布会上表示，虽然美国的通胀有所缓解但远未达到目标，所以接下来美联储将继续加息，坚定抑制通胀。但是，面对从之前连续多次75个基点的加息，到现在只有25个基点的加息，市场的反应和鲍威尔表达的意思却截然相反，市场普遍预期——加息已到尾声，美三大股指也因此全部收涨。

为什么市场普遍预期美联储加息已到尾声呢？其实原因很简单，现在美国联邦基准利率已经高达4.5%-4.75%，刷新了2008年金融危机之后的峰值，再考虑到美联储加息的脚步明显放缓，美联储也不敢再继续猛烈加息了，或者说美联储继续加息对美国经济来说将会出现严重后果，而不会再有好处。

一方面，美国经济顶不住，太高的利率会大幅提高经济运行成本，美国包括国债、社会债务都承受不住这么高的利率，仅仅美国三十多万亿美元的国债需要承担的利息成本就一万多亿美元。

另一方面，美股在美联储加息的进程中是震荡下行的，美元指数在加息的预期下是持续上扬的。但是，随着市场对美国加息预期的减弱，美元指数开始震荡下行，这表明世界范围内流入美国市场的美元力度开始减弱。如果美联储继续大幅加息，流入美国市场的资金又大幅减少，那么美国资产没有了“接盘侠”，美股就会暴跌。一旦美股破位下跌，就可能引爆美国新一轮债务危机。

而且，联邦基准利率提升上去后，真正完全见到效果也得等看看今年的通胀压力状况。现在预期2023年1月份的CPI是6.2%，2022年1月份是7.5%，在这个基数上依然有6.2%的增速，的确说明美国的通胀压力虽有减轻，但远未达到目标。接下来，就要看美国CPI是否会降到比较理想的位置，但至少现在看情况不乐观。

哪怕如此，美联储也不敢再像过去那样加息了，因为美国如果完全不顾其它方面只在乎通胀，一味猛烈加息，那么美国经济就有崩盘风险。

对美国来说，现在的确是陷入了一个超级困境。按照美联储主席鲍威尔的说法，美国的经济形势仍处于缓解通胀的“早期阶段”，“工作尚未完全完成”，美联储也尚未采取“足够严格的政策立场”。鲍威尔在回答记者问题时同时表示，联邦基金利率“肯定有可能”保持在5%以下，但不要指望2023年会降息。这也就是说，美联储加息基本上在5%左右不会太高了，但由于通胀压力很难降息。鲍威尔的意思是，他要将通胀降到2%左右，但要稳住经济不至于严重衰退，也不至于失业率显著增加。

如果按这个时间推算的话，美联储维持高利率必须在一年以上。现在一些机构已经认为美国经济2023年的增长率将是负数，比较乐观的增长数据也仅有1%。在这种情况下，美联储必然面临降息的问题。但是，加息效果要传导消费端需要一定时间，因此美国必须保证在这个期间美国经济的安全性。换句话说，也就是美国2023年到2024年这大概一年多时间的经济安全性和稳定性。

美国既不能继续猛烈加息遏制通胀，但通胀又无法快速达到预期，这就要求美联储保持高利率一定周期，而对美国来说这个周期越短越好，同时还要争取在这个周期内不要出现严重的衰退压力，尤其是不能让通胀进一步攀升。

在这种情况下，美国就得去找外力帮忙，西方盟友那里经过加息抽血已经抽得差不多了，面对这样的困局美国只有一个国家可以求，那就是中国！因为中国掌握着商品生产，甚至一旦中美关系破裂，整个东亚的商品输送方向都在中国手里掌控着，正是在这样的背景下，我们看到美国最近几个月在努力恢复对华关系，包括美国国务卿布林肯和美国财长耶伦即将访华，包括中美在贸易关系上的缓和，都在表明未来一段时间美国有缓和对华关系的基本需要。

对于这样的困局，美国是躲不过的，因为现在这种局面是美国长期积累出来的结果。过去，美联储加息和降息都非常游刃有余，总之美国都是最大受益者。现在美联储加息降息虽然美国也是最大受益者，但美国已经没有办法游刃有余了。譬如，这一次美联储加息这么猛的情况下，美国通胀率还在6%以上，这意味着2023年会依然保持高位，2024年恢复到美联储想要的2%也是非常困难的。在这种情况下，美国才觉得继续恶化对华关系对自己来说经济风险很大，才有了中美关系的缓和。

所以，某种程度上说，美国现在的超级困局是其躲不过的，是美国国家实力和全球影响力下降的一个具体表现。换句话说，美国靠自己搞单边政策已经没有力量了，于是通过加息抽盟友的血，然后在抽不动的情况下又找上中国聊“合作”。美国现实利益和长远战略利益的矛盾让其心理出现了严重扭曲，体现在中美关系上，就是美国一边不断打压和挑衅中国，另一边又不得不找中国合作，中美在这种背景下也就形成了斗争越来越激烈，但依然斗而不破的格局。

那么，美国在经济上到底希望中国为美国做些什么呢？总结起来就是“买买买”！买美国想让中国买的美国商品，譬如农产品等；买美国的国债，不要把中国的外汇顺差变成“一带一路”国家的基础设施，变成这些国家对中国的负债，而是要让中国给美国当债主买美国的国债；买美国的资产，譬如股票、房产什么的，当然这不是让中国官方买，而是让中国放开外汇管制引导个人买······对此，中国当然是不会遵从的，到底中国会做出什么样的配合，这要看美国是否拿出一个正确的态度，至少最近美国的表现肯定远远达不到中国的预期。

美国还有一点希望中国的人民币不要给美国的美元捅刀子。什么事人民币给美国捅刀子呢？直白说，美国希望人民币不要走得太强，不要在当下去遏制强势美元。对美元来说，一旦人民币走得太强，就意味着更弱势的美元，同时也意味着购买中国商品需要付出更高的价格，这对美国经济来说都会构成巨大压力。

对中国来说，态度是非常明确的，要想让中国做出一些配合，美国也同样必须拿出态度，尤其是贸易方面。试问，如果美国拜登政府连特朗普政府强加到中国输美商品身上的关税都不拿下来，那中国又凭什么配合美国呢？美国首先应该做的是，先把自己能做的事情做了，而不是先要求中国为了美国的利益让步，否则浪费的不是中国的时间而是美国，因为时间在中国这边，危机的压力也没在中国身上。

所以，美国今年目标是瞄准了中国，并且会想尽一切办法从中国身上揩油。但是，今天的中国已经不是过去的中国，过去中国为了共同的利益不得不努力配合美国救市，譬如2008年面对全球金融危机中国最好的选择救市配合美国救市，因为美西方的市场稳住，中国才有时间和空间来调整自己。现在就不同了，美国如果爆发危机，中国虽然依然会受影响，但当下中国的利益与美国的利益已经没有那么同频，中国不可能为了美国的利益伤害自己的利益，基于这样的逻辑，美国最好的选择就是先把自己能做到的做了，然后把中美利益拉在一个平面上，大家再谈共同行动的合作。

美国到底是不是有诚意，我们只需要看美国在贸易问题上的措施即可。如果美国坚持不降低特朗普政府强加的中国输美商品的关税，那其实大家在经济方面没什么实质性的合作可谈，美国连对自己有利的举手之劳都不去做，中国又怎么可能为他做什么？

美国这次的目标还是中国，但这次针对中国既有无奈地求的成分，更有耍流氓讹诈的成分。对中国来说，看他表演就行了，不见兔子不撒鹰！