作者： 王韬

内容摘要：他们有可能依然是全世界最伟大的公司之一，但是能否为投资人持续带来丰厚的股票回报要打一个非常大的问号，原因很简单，盲目追逐“大”公司，本质上无异于成长股投资和大盘股投资，长期来看跑不赢被动指数，“又大又便宜”的可能性从历史数据来看非常小。

前言

在投资界，有一种投资方法似乎颇受青睐，主要是选取全球市值最大的若干个公司，长期持有。理由也很简单，投资者们认为这些公司在各自行业内都有绝对的资源和规模优势，买了这些自带护城河的公司好像就是给自己的财富加了一道保险栓，这样的投资方法岂有不成功的道理？至少不亏吧？

全球10大公司究竟有多大？

如果你在听了上面的描述还将信将疑的时候，那保证你在看到这些公司名字的时候就会开始心潮澎湃了，下图（图表略，编者注）右下部份把当今全球市值最大的10个公司按照市值排了排，个个富可敌国，所有10家公司加在一起市值高达6万亿美金，凑一凑可以排在中国后面成为全球第三大经济体, 谁不想做这些公司的股东，让CEO每年年终给你做一次工作汇报？

而过去，它们的确都创造了各种各样的财富神话，在美国炙手可热的FANG 股票（F: Facebook 脸书, A: Amazon 亚马逊, N: Netflix 奈飞, G: Google 谷歌）以及腾讯和阿里一起在过去5年创造了29.22%的年化收益（简单算术平均），全球股票同期表现只有7.53%年化。

就这样的成绩怎能不让人为之疯狂，肾上腺素一下子就上来了呀。加上这些股票在各自领域占据绝对领导地位，都不用给你描绘一篇今后发展的宏伟蓝图，投资者们早就已经浮想联翩，甘愿为其一掷千金，誓与之共进退。

问题来了，下一个10年这些首富们还能续写神话吗？我不会讲故事，所以我们来看数据。

20%的公司10年后被取代

从1980年开始，这些站在世界顶端的公司，通常只有20%的可能性在10年之后仍然保住全球十大公司的头衔。

1980年到1990年，只有埃克森（后来和美孚兼并成为现在全球最大的石油公司埃克森美孚）和IBM坚持下来了。彼时刚刚迎来本国泡沫经济最高峰的日本，也是一副誓要占领世界最高地的气势，生生从美帝国人民手里抢了8个席位，可惜好景不长，当年国内就爆发经济危机，日经指数暴跌40%，从此一蹶不振。

到2000年的时候，8家公司只剩下一家日本电信（日本DoCoMo是1991年从日本电信电话拆分出来的子公司）。当时也正值互联网泡沫爆裂前夕，微软的市值在2000年就已经高达6000亿美元！

在这之后短短10年的时间，世界经济经历了两次大规模经济危机，但微软依然坚挺地守住了，“卖软件“能做到这种地步真是让人肃然起敬（但是这10年微软平均每年跌4.4%）

转眼来到2010年，红色加粗的文字告诉我们，中国公司开始走向世界舞台，虽然三家公司渐渐退出了10强的争夺战，但是取而代之的是更有活力、白手起家的民营企业腾讯和阿里。

从这张图中我们还不难看出非常多的公司都只在榜单中短暂停留了一年，下一年就掉出了前10（图中黄色区域）。

那好不容易爬上榜单的这些业界翘楚，是否是好的投资标的呢？能否继续为投资人带来超额收益呢？

下面这张表罗列这些10强公司入榜当年的股票总回报（2000和1990两张图显示的是今后10年的总回报）。为了方便对比，我加了两个投资组合，一个是10强综合（橙色），也就是当年这些10强公司的总回报的简单算术平均（就是取平均数）。另一个是全球股票（绿色），是MSCI制定的一个全球股票的指数，类似于全球大盘这样的一个被动参照物。

自09年至18年这10年间，有7年这些全球最大公司的股票综合表现没有跑赢全球股票收益，平均每年跑输4.24%，而且这还是发生在全球经济相对风平浪静的10年，美股还走出了历史最长牛市。

首“富”的诅咒 - 大而美吗？

如果你觉得这种差强人意的表现仅仅是个暂时现象，或者只存在于全球最大的10家公司，那你就大错特错了。

这些公司不仅在进入榜单后的一年内跑不赢同行业，在这之后的3年，5年甚至10年都翻不了身。

而且如果你抱着要么不玩，要玩就玩大的心态，重仓买入一只股票，几乎在接下来每年平均要跑输指数10%。如果你持续这么做，从1982年到2010年，你跑赢指数的概率连5%都不到。这么做无异于慢性自杀。

有的人可能会想说，没事，我知道分散配置可以降低投资组合风险。没错，如果你把持仓数量增加到10个，的确表现会比只买最大的表现要略好，但仍然平均每年跑输指数3.5%。

避开首“富”公司，反而创造超额收益

如果我们系统地避开这些看似很美但是预期投资回报非常不可观的首“富”公司，长期年化收益率不仅大大提升，而且超过了被动指数。

为什么会这样？

1.内损外耗

我们可以看到，首“富”的诅咒并不是个例，它存在的时间之久，覆盖的行业和国家之广，让我们不得不去探讨这种现象存在的背后诱因。

我们通常都会觉得，一个市场里最大的公司或者说一个行业内最大的公司，往往具有巨大的规模效应，强大的议价能力，高企的行业壁垒，看似“大而不倒”。也正因为这样的地位和优势，他们更容易称为政府监管（反垄断，反托拉斯）的重点关照对象，同时又容易成为行业公敌，招致来自全行业其他竞争者们同仇敌忾（甚至上升为国家矛盾？华为高通5G之争？）

同时，公司内部也会有相对于小公司来说更多可能的内耗、腐败，对于新兴事物及现象的有时候并不能像小公司一样做出及时的应对。（很多事情可能需要层层汇报，效率降低，还有可能因为团队内斗，而牺牲掉商业决策最佳时机，或者索性做出次优决策等等）

2.本质是成长股和大盘股投资

而从因子投资的角度来看，也不难发现为什么系统性地持有全球或者行业最大的股票（们）长期来看并不是一个好的投资策略。这些公司之所以能够成为行业内的第一，往往都经历了过去一段时间内的高速发展（成长股），导致其股价高企，相对价值低，很多研究也表明，这样的高速发展不可持续，随之而来的是日益趋缓地后续增长。

因此持续系统性地买入这些股票，就等于间接的持有了一个大盘股和成长股的投资组合，而对于因子投资稍有了解的朋友们应该都知道，如果想要长期跑赢市场，这种投资组合都是大家避而远之的选择（诺贝尔奖得主Eugene Fama在1992年最早用价值因子和市值因子以及股票市场因子在内的三大因子来解释股票走势，发现系统性地持有价值股（成长股的反面）和小市值股（大盘股的反面）长期能够跑赢被动指数）

回测时间：1926/06 - 2019/03

那持续的买入首“富”股，基本就是和科学研究背道而驰。

投资股票是投资未来，现在全世界最牛X的公司，并不代表今后一直牛X，而且稳居世界第一，也不代表它所带来的投资收益就更大。

股票相较于国债等无风险资产之所以有额外风险溢价（收益），正因为其未来的不确定性（风险）。如果大家对一个公司的美好未来早已达成了共识，还会有风险溢价吗？大家都买，自然就把股价抬高了，透支未来可能的增长。

当然，大公司中也并不是没有好的标的，比如像苹果这样的公司，过去相当长一段时间内估值都比较合理，而且质量不错，想必这也是为什么巴菲特会持续买入苹果的原因。（股神在言行一致这方面还是很给力的，详情可以参考我另外一篇分析巴菲特持仓的文章）

用估值的眼光看待任何投资机会

血淋淋的历史数据和案例告诉我们，长期系统性地买入这些首“富”股或者说龙头股，是很愚蠢的。

不论是亚马逊、谷歌，还是阿里巴巴、腾讯，他们都有可能在10年后甚至更久的未来依然是全世界最伟大的公司之一，但是能否为投资人持续带来丰厚的股票回报要打一个非常大的问号，至少过去40年对于全球24个国家、12个行业的研究不支持这种乐观的预期。

原因很简单，盲目追逐“大”公司，本质上无异于成长股投资和大盘股投资。而这两种投资风格早已被无数金融学术工作者和实践者证明长期来看跑不赢被动指数。当然不排除今后某个时间点，全球最大的10个公司又大又便宜，但是这种可能性从历史数据来看非常小。

如果你相信科学研究所提供的证据，觉得系统性的量化投资比拍脑袋想当然地投资方法来得更可靠，你应该远离这些看似“大而不倒”的公司，虽然你可能没有机会和马化腾做战友，和库克分享下一个改变世界科技所可能带来的丰厚回报，但你将有更大的可能为你的子孙后代留下相对更多的财富。好的公司 ≠ 好的投资回报。

（图表略，编者注）

本文作者：王韬edwin，来源：阿尔法搬运工