国债收益率飙升，美国化解危机的套路到头了？

高德胜2021-02-28来源：观察者网

导读：美国国债收益率近期的飙升，表明美国靠不断推高赤字和债务刺激经济和化解危机的套路，已经越来越难以持续。不管美国政客们如意算盘打得多精，也不管美联储官员如何喊话安慰市场，但市场自有本身的规律和逻辑，它会用自己的方式，以残酷和冰冷的现实，为美债的扩张划出最后的边界。

【文/ 观察者网专栏作者 高德胜】

2月25日，10年期美国国债收益率闪电飙升，连续突破1.5%、1.6%两大关键点位，日内升逾20基点，创下去年2月以来最高水平。自2021年春节以来，美国10年国债收益率在不到两周的时间里已经大幅飙升约40%。

其它期限美国国债收益率也同时大幅攀升。5年期美债收益率一度升至0.8617%，日内上升约26个基点。30年期美债收益率一度触及2.4%整数大关，也创一年来新高，日内上升约16个基点。2年期美债收益率日内上升约6个基点。

这意味着，美债发行遭遇市场冷对。25日进行的一支610亿美元的5年期美国国债拍卖需求锐减，投标倍数为过去十年来倒数第二低位。美国财政部拍卖的620亿美元的7年期国债，投标倍数从之前的2.305跌至2.045，创历史新低。市场人士评价，这绝对是史上灾难性的一场美债拍卖。

受此影响，美国股市全线暴跌。道琼斯工业平均指数跌1.75%，纳指跌3.52%，标准普尔500跌2.45%。

美债收益率飙升的背后，既反映出投资者对美国通胀上升的预期在迅速增强，也反映出市场对美债爆炸式扩张的担忧与日俱增。它表明在投资者眼中，美债已经不香了。急剧扩张的美国国债不可能被无限接纳、照单全收，市场这只“看不见的手”正在要求美债发行者付出更高成本。

通胀预期正在迅速提升

10年期美国国债收益率是最具标尺性意义的金融市场指标，1.5%的收益率是市场心理的一个临界关口。国债收益率一旦突破这个关口，市场对通胀的担忧将急剧上升。

去年以来，以美联储为代表的西方央行开启史诗级货币大放水式的宽松刺激政策。美联储在2020年3月短短一个月内，就向市场释放3万亿美元流动性，相当于英国一年的GDP。如此量级的货币增发，不可能不对资产市场和商品市场带来冲击。

如果说去年疫情之下，暂时压抑了人们的消费需求和生产需求，那么2021年随着疫苗大面积推广、新冠疫情逐步得到控制，全球经济回升带来的消费需求和生产需求，加之市场供应一时滞后，全球通胀势必强势来袭。

全球金融市场充斥着“流动性的暴力”，能源、有色金融、原材料等大宗商品几乎全部涨价。自拜登胜选以来，布伦特原油上涨60%，铜上涨30%以上，玉米上涨近40%，大豆上涨30%。流动性的泛滥，已经到了“到处乱窜”的程度，比特币魔幻式的疯涨背后也是充溢的流动性在支撑。

眼下，全球通胀预期在迅速抬头。今年1月欧元区核心通胀率为0.9%，较上月上升1.2个百分点。其中，荷兰最高，为17%，德国、法国分别为1.6%、0.8%，均呈上升态势。美国核心消费物价指数2月上旬达到1.4%，并在过去8个月持续处于上升通道。衡量未来10年平均年通胀预期的指标（10年期通胀保值债券损益平衡通胀率）一度涨至2.19%，为2018年中以来最高。

随着美国大力推行疫苗接种，在美国疫情逐步缓解的情况下，美国经济回升的步伐在加快。制造业、服务业经济活动在逐步改善，2月份美国耐用品订单环比增长 3.4%；被视为商业投资晴雨表的核心资本品订单增长 0.5%。失业人数逐月下降。拜登政府1.9万亿美元庞大纾困计划获得重大进展，将进一步刺激居民消费活动，部分经济学家预计美国今年经济可能出现过热。这都加剧了市场对美国今年内通胀快速反弹的预期。

在通胀预期提高的情况下，为抵消通胀的损失，投资者势必对美国国债债的投资回报提出更高要求，由此推高了国债的收益率。

美债扩张将面临市场的天花板

美国纽约西43街竖立着一面美国国债时钟，上面显示的美国国债总额已突破28万亿大关。国债时钟上的数字提醒着人们，美国政府的负债正在加速增加。

自去年3月以来，美国实施数轮财政刺激和经济救助法案，总额达到3.8万亿美元。一轮又一轮的财政救助支出，使联邦赤字雪上加霜。美国联邦财政赤字从2016年的5850亿美元连年攀升至2019年的9840亿美元。美国财政部数据显示，2020财政年度联邦政府支出增加47.3％，至6.55万亿美元，财政赤字激增逾两倍，总额超过3.1万亿美元，赤字占GDP之比跃升至15.2％，已是连续第五年增加，为1945年以来的最高水平。

随着赤字累积，美国联邦债务总额已突破28万亿美元，其与GDP比率达到134%。眼下，拜登政府正在紧锣密鼓地推出1.9万亿美元的《美国拯救计划》，后续还将推出3万多亿美元的基础设施建设计划。可以预见，美国政府的巨额赤字和债务高涨仍在路上。

美国国债的扩张很大程度上依赖美联储印钞提供资金支持。美联储的无限量化宽松措施，既为美国财政提供了资金支持，又向金融体系注入了大量流动性，同时美联储购入大量国债资产，大大压低了债券的利率水平，去年2年期国债等短期债券低至0的水平，10年期美国国债收益率一度只有0.35%，并长期保持在1%以下，这大大降低了美国政府发债成本。去年以来，美联储为刺激经济几乎用尽全力，将联邦利率维持在0附近，并维持每月1200亿美元的购债计划，美国财政新增加的债务，基本由美联储承接了。美联储同时保证除非美国完全达到复苏，且通货膨胀利率超过2%，将继续维持宽松货币刺激政策不变。

而美国确实从肆无忌惮地大举发债、任性印钞中收获了好处：既帮助他们化解了当前的经济衰退危机，美国国民的财富也增加了。

从前几轮的财政纾困法案，美国一般民众获得了每人1800美元的现金补贴。失业者每周额外获得第一阶段每周600美元、目前400美元的失业救济金。美国政府的慷慨撒钱，使一批美国人能够躺着挣钱。眼下，拜登政府更大手笔的1.9万亿美元纾困计划，将进一步给美国民众带来直升机撒钱式的补贴福利。

同时，货币宽松催生了股市繁荣，而股市繁荣创造了“财富”增长。美联储报告显示，2020年第三季度美国家庭净资产增加 3.8 万亿美元（增长3.2%）至 123.5 万亿美元，其中居民持有的股票价值上升 2.8 万亿美元，房地产价值上升约 4300 亿美元。自2020年3月以来，美国亿万富翁们拥有的财富增加了1.1万亿美元，亿万富翁人数增加了46人。美国政府的现金补贴与货币宽松直接增加了美国民众的财富。

债务，对别的国家可能是陷阱和毒药，但在美国经济高度虚拟化、金融化的条件下，债务的天量扩张却成为了美国创造“财富”的工具。

实际上，凭借美元世界货币的特殊地位，美国从来无需担心国家债务偿还的问题，因为可以通过扩大美元发行来偿还。美国国债是以美元计价的，只要世界还存在对美元和美债的需求，它的债务就可以无限制地扩张，它有能力通过发行更多债务来偿还原有债务。同时只要美联储把利率压到足够低甚至零，它也无需担心利息成本的问题。这正是美国多少年来不断重复上演的事实。

但是，美国靠不断发债刺激经济、增加财富这样的好事，是否可以永远持续下去呢？换句话说，美国的债务是否可以无限制的增长呢？

美国国债收益率的飙升，意味着美国债务扩张不可持续，它注定将面临市场的天花板。

一方面，国债收益率飙升，直接提高了美国政府发债的成本，美国继续举债将面临更高的利息支出，从而加剧美国政府赤字负担。同时，国债收益率作为实际利率的标尺，它的上升还会带动美国各类贷款利率同步上扬，整个社会融资成本提高，影响美国经济复苏。

另一方面，美国债务的急剧攀升，越来越引发国际投资者对美国赤字和债务可持续性的疑虑。美国国债发行在市场的遇冷，表明这一趋势日益加深。

据彭博社2月25日援引数据显示，美国国债正遭遇1月以来最大抛售潮。据美国财政部2月18日最新公布的报告显示，截至2020年12月，全球央行已在过去的33个月中有26个月大幅净抛售美债达万亿美元的美债，这是全球央行抛美债的创纪录水平。包括中国、日本、土耳其、沙特、德国、印度、英国、法国、加拿大等29个美债持有者均不同程度地减持了美债规模。

国债价格暴跌正迫使更多基金经理缩减风险敞口，海外投资者正在远离美债。国际投资分析师认为，在美国持续蔓延新冠肺炎后，2021年美债是否还会有大量投资者接盘，成为市场的重大风险因素。

而最近7年期、5年期美债拍卖出现的认购滞销正在印证这种结论。不仅美国国债投标倍数创下历史最低，而且包括外国央行的间接购买人获配比例也创下2014年来最差。知名财经博客“零对冲（zerohedge）”直言不讳地评论称：“外国央行投资者对美债甚至连闻一下的兴趣都没有。”这表明作为美债基石级的全球央行买家正在远离美债市场。

曾经，各国央行把美债视为最安全的储备资产，而今随着美债的无底线扩张，这种风向已然改变。全球央行正在逐步寻求在外汇储备中提高非美元货币资产的配置，而且这种趋势还将持续增强。

过去的12个月，全球央行净购买超270吨黄金，而自2017年以来，全球央行的黄金净购买量已经超过了1500吨。最近几年，德国从美联储金库运回黄金743吨，法国央行从美联储手上提取的黄金也超600吨，意大利也将近400吨的黄金运回国内。欧盟一些成员国回运黄金，并减少美元储备资产，释放出对美债资产不信任的信号。

眼下，美国国债与GDP比率高达134%，股市市值与GDP的比率也超过200%。对于美国国债的无限制扩张，美联储主席鲍威尔在2月24日的讲话中警告称，美国联邦债务正走在不可持续的道路上。美联储最新发布的会议纪要称：“美国资产价格走高的风险正在增加，资产泡沫进一步膨胀，资产估值压力相关的脆弱性已经从显著升级为偏高。”

华尔街的投资者们把美国暴增的财政赤字和天量债务视为随时可能引爆的金融核弹。著名投资家罗杰斯也多次警告称：“美国是全球最大债务国，美国债务无处不在，印钞也无处不在，最终美国的债务经济要付出代价。”

美国国债收益率近期的飙升，表明美国靠不断推高赤字和债务刺激经济和化解危机的套路，已经越来越难以持续。不管美国政客们如意算盘打得多精，也不管美联储官员如何喊话安慰市场，但市场自有本身的规律和逻辑，它会用自己的方式，以残酷和冰冷的现实，为美债的扩张划出最后的边界。

美债拍卖遇冷收益率飙升致美股大跌，美联储紧急喊话

周远方2021-02-26来源：观察者网

（编译/观察者网 周远方）美国7年期国债拍卖遇冷，一系列长期国债收益率25日触及一年多来新高，引发风险资产抛售潮，美股大幅下跌，其中纳斯达克综合指数重挫逾3.5%。

当天，基准10年期美国国债收益率一度升至1.614%，不但一举冲破1.5%的关键点位，而且创去年2月中旬以来的最高水平，美股遭到猛烈抛售。美股三大指数中，道琼斯工业平均指数收于31402.01点，跌1.75%；纳指收于13119.43点，跌3.52%；标准普尔500种股票指数收于3829.34点，跌2.45%。

美债收益率即美国国债收益率，美债收益率与其价格或投资者对其需求程度呈反比。同时，美债收益率作为全球最重要的无风险利率，对全球风险资产定价有重要参考意义。

美联储和包括华尔街日报在内的美国主流声音纷纷安慰市场，认为当前的风险资产大跌只是市场风格转换。

7年期美债遭遇“最失败拍卖”

“这是我们有史以来最接近失败的拍卖”，美国知名财经博客“零对冲（zerohedge）”写道。

周四，美国财政部拍卖620亿美元的7年期国债，但衡量需求的认购倍数从之前的2.305跌至2.045，创历史新低，且远低于此前六次拍卖的认购倍数均值2.35。

如果认购倍数还只是“丑陋的”，从债券买家结构来看则更糟。包括外国央行的间接购买人（Indirects plunging）获配比例从64.10%暴跌至38.06%，这是自2014年以来最低水平，得标利率为1.195%。

同时，美联储和其他美国联邦政府实体在内的直接购买人（direct buyers）获配了总售出规模的22.1%，创2020年6月以来最高；具有购买所有未能拍出国债以防止拍卖流产义务的一级交易商（primary dealers）获配比例升至39.81%，创2014年以来最高。

“外国投资者们甚至不想闻到美国债务的味道……没有人想要这种纸了”，零对冲点评，简而言之，这场7年期国债拍卖绝对是灾难性的，是多年来最丑陋的一次，而且可能发生在最糟糕的时机——就在人们都担心通胀而抛售国债的时候。

果然，10年期国债收益率瞬间飙升逾10个基点，接连冲破1.5%和1.6%两大关口，日内升逾20基点。

5年期美债收益率一度飙升至0.8617%，日内上升约26个基点。2年期美债收益率一度涨至0.1877%，日内上升约6个基点。30年期美债收益率一度触及2.4%整数大关，也创一年来新高，日内上升约16个基点。2年和10年期美债息差一度扩大到141个基点，为五年多来最大息差。

零对冲最后喊话美联储，“最好现在就开始做收益率曲线控制（YCC），否则我们就会看到现代货币理论（MMT）到底有多扯淡”。

引发风险资产大跌

债市的变化导致风险资产承压。

华尔街日报报道，投资者纷纷撤离今年最热门的一些股票苹果、谷歌母公司和网飞的股价均跌超2%，特斯拉股价下跌逾8%。虽然相对廉价的板块起初表现良好，银行股和能源股当日开盘走高，但在后市交易中涨幅有所回落，投资者几乎找不到避险的空间。

“市场紧张不安。债券收益率上升令股市承压，尤其是成长型股票，”北欧资产管理公司（Nordea Asset Management）高级宏观策略师塞巴斯蒂安•加里（Sebastien Galy）表示。“总体上，风险偏好出现了一些下降。”

华尔街日报表示，“许多人”认为，近期科技股的疲软是由于基金经理在长期投资后减持了一些风险，而不一定是投资者大规模放弃对该板块的投资。即使在周四下跌之后，亚马逊和网飞过去12个月的涨幅仍超过50%，是标准普尔500指数同期涨幅的两倍多。

“许多人”认为，如果债券收益率的持续上升会导致任何长期变化，那很可能是投资者重新考虑投资组合中的平衡，即快速增长的科技公司和估值较低的行业之间的平衡。过去10年，低估值行业的表现不佳。

Lombard Odier跨资产策略师索菲•夏敦（Sophie Chardon）表示，“这是头部资产的转变”。她补充称，银行和石油等成熟行业可以从利率和增长上升中获益，“仍然存在流动性和大量的投机机会，我们做好准备忍受这种‘定向泡沫’，但我不认为它会对全球股市构成威胁。”

受隔夜美债和美股走势影响，亚太股市早盘大跌。日经225指数低开低走，跌幅扩大至超3%。韩国KOSPI指数跌超3%。澳大利亚S&P/ASX200指数现跌超2%。

日本10年期国债收益率上涨至0.17%，自2016年1月以来最高。日本5年期国债收益率上涨至-0.035%，自2017年7月以来最高。澳大利亚10年期国债收益率一度跳升20个基点，至1.93％。3年期国债收益率触及0.15％，创去年10月以来最高水平。

美联储紧急喊话

美联储政策制定者对美国长期公债收益率大涨不以为然，认为这是对经济越来越乐观的迹象，随着更多的人接种新冠病毒疫苗，经济可能会加速增长。

当地时间周四，美国圣路易斯联储主席布拉德（James Bullard）表示，“收益率的上升可能是一个好兆头，因为它确实反映出美国经济增长前景和通胀预期改善，并促使后者更接近美联储的通胀目标。”

堪萨斯城联储主席乔治表示，“美债收益率上行可能大部分反映的是人们对复苏态势越来越乐观，这也可以被视为经济增长预期升温的迹象，令人鼓舞。”

亚特兰大联储主席博斯蒂克（Bostic）接受彭博社采访时表示，不认为美联储会对收益率上升做出反应，长债收益率的确出现了波动，但自己并不担心。