来源: 经济网-中国经济周刊 孙庭阳

11年前的2007年9月29日，中投成立，中国的主权财富基金开始出海投资历程。但正好赶上美国金融海啸，对于当年所经历的狂风巨浪，时任中投副总经理汪建熙现在还记忆犹新。

《中国经济周刊》 记者 孙庭阳｜北京报道

责编：周琦 本文刊发于《中国经济周刊》2018年第38期

11年前的2007年9月29日，中国投资有限责任公司(下称中投)成立，中国的主权财富基金开始出海投资历程。但正好赶上美国金融海啸，对于当年所经历的狂风巨浪，时任中投副总经理汪建熙现在还记忆犹新。

11年后的2018年9月，中投11周岁前夕，汪建熙在长安街边上一间非常简约的办公室里接受《中国经济周刊》专访。这个下午，北京的天气晴朗祥和。

冲破阻截

“我们一开始就遭到阻截。”汪建熙这样描述中投成立时遇到的国际阻力。

实现中国外汇储备的多元化投资，并获取风险调整后更高的长期回报，这是中投成立的初衷。虽然主权财富基金已经存在了半个多世纪，也很少引起社会公众和监管机构的关注，但中国主权财富基金的成立却受到美国的阻截。

汪建熙介绍说，比较早成立主权财富基金的国家是科威特。1953年，科威特政府在伦敦成立了科威特投资委员会，将大量石油出口收入交给这个委员会，对外进行投资。1982年，科威特投资局(Kuwait Investment Authority)成立，将不稳定的石油资产转换成分散化、资产相关度较低的资产组合，以防不测之需。1990年，伊拉克入侵科威特，科威特700多口油井被焚毁，依靠石油为生的科威特三年间石油收入为零，但因为有了科威特投资局，从国外投资的收益中调回800多亿美元资金，为科威特战后重建立下汗马功劳。

2007年前后，中国外汇储备陡然增加，每月外汇储备数十亿美元增长，除满足国家国际外汇收支平衡的正常储备需求之外，外汇储备规模已经过大。反映在央行资产负债表上，就是外汇占款过多，央行需要采用提高存款准备金和发行央票的方式予以对冲，回收过多的人民币流动性。但如此所为不仅对中国货币政策的实施构成严重干扰，而且治标不治本。所以，中国政府需要想办法如何更有效使用外汇储备，使其对中国经济发挥积极作用，而不能是一味购买美国债券。当时看，美国国债流动性好，安全性也好，但收益性过低。将一部分过剩的外汇储备拿出来进行多元化投资， 可谋求更长远的、更高的收益。

为盘活外汇储备，也为解决中国自身急需解决的国有金融机构改革的问题，中国政府破天荒地以外汇储备向工、农、中、建四大银行注入资本金。其后，时任财政部副部长楼继伟提出了建立独立的国家外汇投资公司的建议，即财政部代表国家发行1.55万亿元特别国债，通过商业银行向央行兑换2000亿美元外汇储备，以此为资本金成立中投公司，对外进行外汇储备的多元化投资。

牵头组建中投的就是楼继伟。2007年2月，他“被任命为国务院副秘书长，其主要职责就是组建中投。大约在5－6月，中央确定了中投管理层，头一届9个人，之后就陆陆续续做起来”。汪建熙回忆说：这9人中，包括中投首任总经理高西庆，楼继伟亲任董事长兼党委书记。2004年离任中国证监会主席助理的汪建熙，此前任中央汇金公司任副董事长，中投成立后又有了新的职位——中投副总经理。

2007年9月29日，中投正式成立。早在中投成立之前美国政府官员就高调质疑，如时任美国财政部长助理的克莱·楼瑞在2007年5月旧金山联储举行的亚太地区金融研讨会上公开发难，指责主权财富基金缺乏透明度，投资过程中有可能蕴含政治动机。美国政府要求国际货币基金组织牵头，为主权财富基金制定规矩，包括增加主权财富基金的透明度。美国加州大学尔湾校区的著名经济学和公共政策教授，2016年12月被特朗普任命为美国国家贸易委员会负责人的彼得·纳瓦罗（Peter Navarro）也是非常典型的质疑者。他认为，完全有必要对中国的举动提高警惕。他说，中国有如此多的钱可以用来购买美国的公司，更危险的是中国能掠夺这些公司包括工作、科研及开发、技术。虽然现在还没有任何证据或理由去相信真会这么做，但到将来清楚的时候就已经很危险了。

汪建熙回忆，直到2008年10月，包括中投在内的26家主权财富基金，共同签署了“圣地亚哥原则”，承诺：主权财富基金在实现预期的长期资产配置和制定相应的业绩评估标准之后，披露相关信息。所以，中投成立后的每份年报都作了公布，供任何人查询。

中投成立后的所有运作都需要“摸着石头过河”。2007年11月底，楼继伟第一次以中投董事长身份出访，拜会主要发达国家。此行的目的是去告诉国际社会，中投的投资是分散、多元化、持股比例低的、基于商业目的的投资，中投是审慎、稳健的长期投资者，是负责任的国际公民，是有价值的合作伙伴。汪建熙和中投私募部总监胡冰也都在陪同楼继伟出访的随行人员中。

不过，汪建熙在此次行程准备从英国去法国之时被改道，因为楼继伟指示汪建熙和胡冰，立即飞往美国去做投资项目的尽调和谈判。

首单出海

2007年12月，纽约很冷，汪、胡二人飞往美国的目的是“商谈入股摩根士丹利事宜”，就此揭开中投成立之后的第一次商业投资谈判。“我们住在华尔街的酒店，就在美林总部对面，摩根士丹利在纽约中城。每天上午我们去美林做尽调，下午再去摩根士丹利做尽调”。汪建熙对11年前的事仍记忆深刻。那时，美国金融危机实际已经发生，次贷债券价格的不断下跌，使得摩根士丹利形成大量资产减值，急需资本金补充，于是他们找到了中国。

如果注资摩根士丹利，必须先要对它进行估值。这是一项浩大且十分专业的工作，且必须在很短时间内完成。按照国际惯例要聘请外部财务顾问进行尽调和估值，汪、胡首先想到的就是请久负盛名的高盛担任财务顾问。“高盛？摩根士丹利打死也不同意，因为高盛和摩根士丹利是华尔街上的老对头，把摩根士丹利所有的账目给高盛看，那摩根士丹利出什么招儿高盛都知道，等于把底牌亮给了竞争对手”。无奈之下，只能换一家，最后找了一家中型投行做了这次交易的财务顾问。

根据财务顾问提供的信息，摩根士丹利当时已经计提了约95亿美元的坏账，中投希望能注销掉105亿美元，这样公司未来包袱会更小。摩根士丹利表示，无论怎样的会计处理，最后都是要经过外部审计师的审计，注销105亿美元坏账，外部审计难以通过。经过非常艰难的谈判，最后达成一致，中投买入摩根士丹利“有期限的强制可转换债”。对于转换为普通股的时间点，双方争论过很长时间。摩根士丹利向“强制可转换债”支付利息，要将利息做现金流贴现折算为现在的估值，还有强制转换的周期双方也有争议，是加一周、还是减一周，都会影响入股价格。双方斗智斗勇，最后达成一致要在2年8个月零3周内转成普通股。

“经过艰苦的谈判，转股价定在48.07～57.684美元之间。摩根士丹利负责谈判的人拍着桌子、瞪着眼睛说：“我们从来没有过这么低的价格。”汪建熙回忆当时的谈判场面时说，交易双方的气氛有点剑拔弩张的味道。最终，中投斥资56亿美元入股摩根士丹利。在金融危机严重时，中投又以较低的价格购入一些摩根士丹利的股票，加上持有可转债期间收到的债息，中投持有摩根士丹利的平均股价在30多美元。当然，还有一道躲不过去的关卡，那就是美国政府是否批准这次交易？为此中投通过各种关系，做了美国政府和重要国会议员的工作。为规避占总股本10%的这道红线，中投持有摩根士丹利的股份比例略低于10%。

“与摩根士丹利签约之后，我们对美林的尽调也已完成，我们开始与美林谈判注资的问题。当时美林已经接受了淡马锡的注资。”汪建熙告诉《中国经济周刊》，中投评估认为，美林财务状况比摩根士丹利还差，所以美林的估值也应该再低些，中投能出的价格要比淡马锡低。美林希望能同时引进中投、淡马锡两个战略投资者，但两笔投资间隔时间这么短，后来者出价低于先来者，淡马锡不会接受。正因如此，中投与美林失之交臂。

经历雷曼破产

2008年9月13日—15日正是中国的中秋节三天假期，但在难得的团聚之时，每天都在和美国金融市场打交道的中投人却没有放假，大洋彼岸发生的事情时时刻刻都在牵动着他们的神经。

2008年9月15日凌晨1点，负债超过6100亿美元（约4万亿人民币）、美国四大投行之一的雷曼兄弟正式宣布申请破产。但在此前，雷曼兄弟有可能破产的事情早已在华尔街传开。9月14日，汪建熙恰巧见到高西庆时，他一直在打电话，后来高西庆告诉汪建熙，他连续在电话线上快24个小时了。

周一，中国还是假期，看到了雷曼破产，中投风控部工作人员，挨个打电话给自己的分布在全球的投资经理，尤其是帮助中投管理货币市场基金的经理，询问在他们的投资组合里，是否有雷曼的债券？果然，Primary的基金经理回复，他们资产池中有4%的仓位在雷曼债券上。该基金全称Reserve Primary Fund，在其持有人名单上，中投公司旗下的Stable Investment是最大持有人，持有份额折合市值约54亿美元。

当时曾有媒体报道，“Reserve Primary Fund基金648亿美元资产中逾60%遭到投资者赎回，在债券上的亏损迫使其跌破面值至0.97美元，该基金随后宣布停止赎回”，逾60%赎回、跌至0.97美元，中投是否因此而亏损？据汪建熙透露，9月15日美国当地时间一开市，中投立刻问Primary：如果赎回怎样？对方答：赎回价还是1美元。中投立即下达指令：赎回。每份1美元，保住了本金。而在当地时间早晨8点，中投以1美元价格发出赎回指令，之后的下午1点钟，基金净值就下跌，0.99美元、0.97美元，停止赎回。就在那个北京的晚上（是美国的白天），有1500亿美元规模的资金逃离美国的货币市场基金。

后来，美国财政部责备中投带头赎回货币基金，引起市场恐慌。但中投反驳说，虽然中投确实赎回了货币基金，但我们的钱并未离开美国市场，而是放到了美国国债基金。

亲历金融危机的残酷

当被问及身在华尔街时是否意识到正在经历一场大的金融危机，汪建熙说：“我们从未经历过全球性的金融危机，尽管我们也从事过国际金融业务，但毕竟时间较短，经验不多，对国际金融领域出现的问题还是比较生疏，敏感性不够。就当时情况而言，国内金融界大多数人很长一段时间并没有感觉这是国际金融危机，有多大的破坏力，直到雷曼破产，才意识到问题的严重。”

即使是身在其中的华尔街人，也轻视了这次金融危机的破坏性。比如，雷曼破产那一周，摩根士丹利董事长麦克（JOHN MACK）打电话给楼继伟说：虽然市场情绪比较紧张，但摩根士丹利不会倒下，因为摩根士丹利手中有三张好牌：一、季度业绩是盈利的；二、资本充足率是达标的；三、手中握有1000亿美元的流动性。“麦克没有把具体盈利数据告诉楼继伟，中投持股虽不到10%，但已是它最重要的大股东之一了，那也不能透露内幕信息，必须等周四闭市后公布季报信息。麦克告诉楼继伟，他可以在公布前半个小时告知大股东，那时市场已经闭市，早知道者也不能因此获利，所以这是合规的。”汪建熙告诉《中国经济周刊》。

9月16日周二，摩根士丹利股价下跌10.84%，周三下跌24.22%，摩根士丹利决定提前释放利好消息，所以原定于周四出炉的公告被提前到了周三，但市场根本无视这样的利好。麦克再次给楼继伟打电话，这次已经没有上次的信心满满，而是告诉楼继伟：我们撑不住了，能不能继续向摩根士丹利注资？

再好的机会也要谨慎小心

2018年10月，高西庆飞抵美国，与摩根士丹利商讨二次入股事宜，楼继伟率队在北京支援前方的谈判。汪建熙介绍，当时中投有关高管和投资部门的总监、副总监们开始一天24小时运转模式，“晚上不能回家，要看市场的形势。高西庆在前线谈判的时候，楼头儿（楼继伟的昵称）带着部门总监、副总监都在中投总部伺候着，收集信息为前方的判断提供依据”。

做投资的人，看到风险同时，也要看到机会。如能此时再次入股摩根士丹利，价格必定会比第一次更加便宜。中投的计划是：由中投对摩根士丹利再次注资，同时请工商银行对摩根士丹利提供流动性支持。汪建熙回忆说，这个方案确实有点太大胆了，主管金融的时任副总理王岐山同志深思后给出意见：中国这么大，四大国有银行在中国要做的事还有很多，何必现在到国外去发展？“我们十分理解领导同志的考虑，当时市场的不确定性的确太大，选择保守和稳健应当是上上策。”最后摩根士丹利接受了日本东京三菱银行的注资，中投对摩根士丹利二次注资之事就此搁浅。

接受《中国经济周刊》记者专访时，汪建熙回忆，2008年，中国举办了举世瞩目的北京奥运会，有204个国家和地区派队参加，冰岛总统奥拉维尔·拉格纳·格里姆松也率队来到北京。但他可不只是为了奥运而来，而是要顺便拜访中投。

冰岛总统见到楼继伟，两个人相谈甚欢，甚至讲到了高原牧草的种植。楼继伟在任财政部副部长时专门研究过西藏高原植被的问题，冰岛的气候和青藏高原有些类似。奥运会结束后，冰岛三大银行（Landsbanki、Glitnir和Kaupthing）出现问题，冰岛总统派大使到中投商谈，希望中投出手救助。按汪建熙的回忆：冰岛大使当时告诉汪，“老朋友（指英、法、德等国）都不管我们了，只能求助新朋友了”。还有巴基斯坦等许多国家那时都希望得到中国救助。怎么办？2008年10月9日，世界银行和IMF“2008年年会”在华盛顿召开，这次会议上做出一个决定，所有在金融危机中存在问题而需要救援的国家，都应当通过IMF多边机制寻求解决方案。

汪建熙说，这是一种比较恰当的救助方式。实际上，遭受金融危机冲击的国家，各有各的问题，外人很难搞清楚，一旦陷入其中，很难脱身。但多边机制就不一样了，通过IMF不仅可以平添一道安全保障，同时还可以通过“多对一”救助机制，分散资金提供国的救助风险。汪建熙在IMF工作过，而这场金融危机过程中的救助问题，基本都是IMF牵头处理的，与过去不同的是，到2013年时，IMF前五大债务国全部是欧洲国家，这是IMF成立以来从未有过的事情，单一个希腊就需要消耗上千亿美元的救助资金。

路遥知马力

中投2007年的两笔重要投资：31亿美元投资黑石，56亿美元投资摩根士丹利，开始几年被市场议论颇多，现在看来，虽有波折，各自结果及后续合作都“挺像样子”。今年4月份，已经退休多年的汪建熙在美国看到摩根士丹利股价已上涨很多，想起当年平均30多美元的入股成本，不禁感慨良多。如果不是早早退出而拿到现在，那该是一笔可观收益。

投资黑石也遭遇了不小波折，除了赶上美国金融危机，它还经历了美国对这类机构的税收政策改变的影响。2007年，美议会认为私募基金资本利得税率过低，类似于前段时间中国对私募基金管理人征收20%、35%这类事件，较为严重地影响了黑石当时的股价。但“实际上，黑石给中投很多帮助。黑石给中投培训了私募投资团队，替中投管理着多只私募基金，投资收益很好；黑石发现的好项目，中投也会跟投，方方面面对中投帮助很大”。如汪建熙所介绍，站在长远利益角度的投资决策，也许并不适合以一时利弊加以权衡。直到2014年，黑石集团董事长兼首席执行官苏世民(Stephen A. Schwarzman)公开表示，在7年时间里“我们的股票为中投创造了35%的总体回报（包括所支付的股息）”。

“美国公司对债权人的重视给我们留下了深刻印象”。2008年10月的一个下午，摩根士丹利临时派人来京要见汪建熙，但由于汪已经安排好当晚日程，遂约于第二天以早餐会方式见面。第二天一早，摩根士丹利一位董事总经理居然带来了美国财政部部长助理尼尔·卡什卡利（Neel Kashkari）。原来，卡什卡利要向中投通报美国对房利美(Fannie Mae)与房地美(Freddie Mac)两家公司的重组操作和政府注资的情况，以及他们这么做的原因。美财政部聘请了摩根士丹利作为外部财务顾问，以优先股的方式向两房注资，目的是保证债权人的利益，但也不得不牺牲普通股投资者的利益。同时他们说，他们一行人前一天已经见了国家外汇局的相关负责人，从中投离开后，还要去中国银行，然后赶紧飞去日本继续通报两房重组的情况，让债权人放心。

汪建熙感慨道：“你能看到美国债务人对债权人非常在意，他们的所作所为不是说美国怎样为中国人好，而是为了美国利益。因为美国作为一个存在巨额财政赤字的国家，政府长期靠借债来维持其运营。一旦美国政府或政府机构出现债务违约，就很难再向别人借钱，或者债务成本要大幅提高。”

“我们这代人的命运一直和国家的命运紧紧地粘合在一起，重要的时间节点，有很多事情是亲身经历的，觉得非常荣幸。”汪建熙用这句话为中投出海、为自身经历作总结。

金融危机过后的2009年、2010年，中投连续两年净收益率都是11.7%，作为如此体量的资金，这样的业绩着实让人羡慕。据中投年报，截至2017年底，中投境外投资累计年化净收益率为5.94%，公司总资产已经超过9400亿美元，累计年化国有资本增值率为 14.51%。今年6月，中投员工总数644人，其中境外投资团队191人，有82%以上人员拥有海外工作或学习经历。