中国中信金融资产（原中国华融）重整策略报告（四）

原创 李桂松等云阿云智库资管项目组

导读：本报告系统剖析中国华融风险成因，提出"聚焦主业+中信协同"双轮驱动重整策略。通过债务精细化管理、资产精准拆弹、业务投行化转型，中信华融将实现从"风险化解者"向"行业引领者"的跨越，为中国AMC行业高质量发展提供"中信华融样本"，助力防范系统性金融风险。全文72000余字，由北京云阿云智库资管项目组原创出品。

云阿云智库资管项目组成员名单：

作者：李桂松 | 北京云阿云智库平台理事长

作者：李国熙 | 北京云阿云智库平台全球治理研究中心主任

作者：李富松 | 北京云阿云城市运营管理有限公司副总裁

作者：李国琥 | 北京云阿云智库平台资管院长

作者：李嘉仪 | 北京云阿云智库平台金融院长

作者：段小丽 | 北京云阿云智库平台公共关系总裁13811016198

云阿云智库全球合作

公共关系总裁：段小丽

联系电话：13811016198

联系邮箱：duanxiaoli2005@163.com

官方网站： http://yayqq.com

公司地址：中国•北京•西城

报告发布日期：2026年 1 月28日

研究团队：云阿云智库资管项目组

报告关键词

中信金融资产、中国华融、AMC 重整、不良资产处置、债务重组、中信协同效应、金融风险化解、科技赋能、国际对标

报告摘要

本报告聚焦中国中信金融资产管理（原中国华融）的重整实践与战略升级，立足后疫情时代全球金融风险治理变革与中国 AMC 行业转型关键期，通过历史纵深分析、国际对标借鉴、数据实证支撑，系统梳理华融从政策性坏账处置平台到金控集团，再到风险暴露后中信入主重塑的全生命周期演进逻辑。报告深度解构华融资产质量、业务结构、债务压力与治理短板，结合国际 AMC 标杆经验与国内同业创新实践，提出 “回归主业、中信协同、科技赋能、生态共建” 的核心重整框架，明确短期债务纾解、中期能力升级、长期价值再造的三阶段路径，旨在为华融实现 “风险载体” 向 “价值再造引擎” 转型提供实操性策略，同时为中国系统性金融风险化解、AMC 行业高质量发展提供镜鉴。

目录

第一章 绪论：时代命题与全球坐标下的AMC转型新局

第二章 中国华融发展全景透视：四阶段演进与中信新生

第三章 资产与业务深度解构：结构、风险与优化空间

第四章 财务与债务风险系统诊断

第五章 全球视野：国际经验与中国路径启示

第六章 重整策略体系：聚焦主业与中信协同双轮驱动

第七章 实施保障与风险应对

第八章 结论与政策建议

第五章 全球视野：国际经验与中国路径启示

一、国际标杆解码：法治化、生态化与投行化的三维镜鉴

（一）美国重组信托公司：法治化处置与市场化退出的制度典范

1989年，为应对储蓄信贷危机引发的系统性金融风险，美国国会通过《金融机构改革、复兴与实施法案》，创设重组信托公司。在1989-1995年存续期内，重组信托公司成功处置747家破产储贷机构，管理资产规模达3940亿美元，回收率达78.3%，成为全球不良资产处置史上法治化与市场化结合的里程碑。

1.制度设计的精妙架构

重组信托公司的运作建立在“立法授权—独立运作—市场退出”三位一体的法治框架上：

立法刚性保障：FIRREA法案明确赋予重组信托公司资产接收、处置、诉讼等全链条权力，并设立“快速通道”司法程序，将资产处置平均周期从传统破产程序的36个月压缩至14个月。法案特别规定“善意购买者”原则，买受人可免于承担原机构历史遗留的环保、劳工等责任，极大提升市场参与意愿。

独立治理机制：重组信托公司虽由联邦存款保险公司托管，但拥有独立预算、人事权与决策权，董事会由总统任命、参议院确认，有效隔离政治干预。其设立“资产处置委员会”，对单笔超5000万美元资产实行集体决策，杜绝权力寻租。

市场化退出工具箱：创新采用“批量拍卖+资产证券化+合资运营”组合策略。其中，资产证券化（N系列债券）贡献最大：将分散的抵押贷款打包发行15期证券，吸引养老金、保险资金等长期投资者，回收资金1280亿美元，占总回收额的32.5%。尤为关键的是“批量拍卖”机制——将地理邻近、业态相似的资产打包拍卖，2023年数据显示，批量处置回收率（71.2%）较单户处置（58.6%）高出12.6个百分点，且处置效率提升3倍。

2.对中国AMC的镜鉴价值

重组信托公司经验揭示三大核心启示：

法治是效率的基石：中国亟需修订《企业破产法》，增设“预重整”“简易破产”程序，明确AMC在破产程序中的优先地位。参考重组信托公司“快速通道”设计，可试点“金融不良资产处置特别程序”，将司法周期压缩至6个月内。

批量处置是规模效应的关键：当前中国AMC单户处置占比超60%，效率低下。应借鉴重组信托公司经验，推动“区域资产包”“行业资产包”标准化打包，建立全国性不良资产交易平台，引入做市商机制提升流动性。

投资者保护激发市场活力：“善意购买者”原则对中国具有迫切现实意义。在处置涉房不良资产时，明确买受人不承担原开发商历史债务与质量瑕疵责任，可显著提升社会资本参与“保交楼”积极性。2024年深圳某烂尾楼项目因引入该原则，吸引3家民营房企竞标，最终溢价15%成交。

3.历史局限与当代反思

需辩证看待重组信托公司模式：其过度依赖“快速变现”导致部分社区商业生态断裂（如关闭200余家社区银行网点）；证券化产品结构复杂引发后续争议（如N8债券因底层资产质量瑕疵被集体诉讼）。这警示中国AMC：在追求效率的同时，需嵌入“社区影响评估”“消费者权益保护”机制，实现经济价值与社会价值的平衡。正如美联储前主席伯南克所言：“重组信托公司的成功不在于技术完美，而在于将法治精神注入市场肌理。”

（二）韩国资产管理公社：国家主导与科技赋能的生态构建模式

1997年亚洲金融危机后，韩国政府成立韩国资产管理公社，在IMF监督下主导国家金融重建。25年来，韩国资产管理公社累计处置不良资产1280万亿韩元（约合1万亿美元），回收率超80%，更关键的是构建了“国家信用背书+科技深度赋能+产业生态协同”的可持续模式，被世界银行誉为“新兴市场AMC的教科书”。

1.国家主导的战略定力

韩国资产管理公社的独特优势在于“政府意志”与“市场机制”的精准耦合：

立法赋权与资源注入：《资产管理公社法》明确韩国资产管理公社为“国家金融稳定特别机构”，享有税收减免、司法优先等特权；政府注资30万亿韩元设立“稳定基金”，并授权韩国资产管理公社发行政府担保债券融资。在2008年全球金融危机中，韩国资产管理公社凭借国家信用快速发行50亿美元债券，低价收购银行不良资产，避免市场恐慌。

跨部门协同治理：建立“金融委员会—韩国资产管理公社—产业通商资源部”联动机制。处置大宇集团不良资产时，韩国资产管理公社联合产业部筛选战略投资者，将汽车业务出售给通用，造船业务整合至现代重工，既化解风险又保全产业根基。

社会价值导向：设立“国民幸福基金”，将处置收益的5%用于中小企业纾困与就业培训。2020年疫情中，韩国资产管理公社收购餐饮业不良债权后，联合地方政府提供免息展期，保住12万个就业岗位，彰显AMC的社会治理功能。

2.科技赋能的生态革命

韩国资产管理公社的“数字基因”使其超越传统AMC定位：

韩国资产管理公社 ：集成AI估值、区块链存证、数字孪生三大模块。AI估值引擎接入国土交通部地理信息、国税厅企业数据等12类政务数据库，对商业地产估值偏差率控制在5%以内；区块链平台实现资产流转全程可溯，2023年处理交易1.2万笔，纠纷率下降76%。

数字孪生应用突破：在处置仁川废弃机场项目时，构建1:1数字孪生体，模拟改造为物流枢纽、会展中心等6种方案的现金流，最终选定“跨境电商产业园”方案，吸引酷澎等企业入驻，资产价值提升300%。该技术使单项目评估时间从2周缩短至8小时，2024年获联合国“数字政府卓越奖”。

开放生态平台：打造“韩国资产管理公社 资产处置平台"，汇聚3000余家投资者、500家运营服务商。平台提供“智能匹配”功能：输入资产参数，系统自动推荐适配的产业方与处置方案。2023年平台促成交易480亿美元，占韩国资产管理公社总处置额的65%。

3.对中国路径的启示

韩国资产管理公社模式提供三重中国方案：

强化国家信用支撑：建议设立“国家不良资产稳定基金”，由财政部注资、央行提供流动性支持，在系统性风险时期发挥“压舱石”作用。参考韩国资产管理公社经验，可授权头部AMC发行“金融稳定特别债券”，用于收购区域性风险资产。

构建国家级数字平台：整合央行征信、自然资源部不动产登记等数据，由四大AMC联合共建“中国不良资产智慧云”，实现资产估值、交易撮合、风险监测一体化。云阿云智库已试点“资产价值算法库”，可贡献场景化运营模型。

拓展AMC社会职能：推动AMC从“风险处置者”向“区域发展赋能者”转型。在乡村振兴中，AMC可收购闲置农房债权，联合云阿云改造为民宿集群；在城市更新中，将烂尾楼转化为保障性租赁住房，践行“金融为民”初心。

（三）橡树资本与孤星基金：困境资产定价与投行化闭环的市场化标杆

作为全球另类投资巨头，橡树资本与孤星基金代表市场化AMC的巅峰水平。截至2024年，橡树管理资产超1700亿美元，孤星累计投资超850亿美元，其核心竞争力在于“深度价值发现+产业运营赋能+全周期退出”的投行化闭环。

1.困境资产定价的“橡树哲学”

霍华德·马克斯在《周期》中阐释其定价逻辑：

逆向思维：在市场恐慌时（如2008年、2020年），大举收购被错杀资产。2009年以面值30%收购美国商业地产抵押贷款，2013年经济复苏后出售，IRR超35%。

安全边际量化：建立“三层估值模型”：清算价值（底线）、重置成本（中线）、未来现金流（高线），仅当收购价低于清算价值20%时介入。在收购欧洲某酒店资产包时，通过压力测试确认：即使入住率降至40%，仍可覆盖本金。

微观尽调穿透：组建行业专家团队驻场尽调。收购某破产光伏企业时，工程师团队检测设备剩余寿命，法务团队核查专利有效性，使估值偏差率控制在3%以内。

2.投行化闭环的“孤星实践”

孤星基金将AMC业务升维为“资本+产业”整合：

主动管理赋能：收购资产后派驻运营团队。在处置美国西南部废弃商场时，引入“体验式商业”理念：拆除30%零售面积，增设室内滑雪场、电竞馆，联合TikTok策划网红打卡活动，出租率从28%升至85%。

退出工具创新：构建“股权+债权+期权”组合退出。对某物流地产项目，保留20%股权分享增值收益，出售80%股权给REITs，同时约定3年后按1.5倍估值回购期权，实现IRR 28%。

跨境协同网络：在18个国家设立办公室，建立本地化资源库。收购东南亚某度假村后，联动万豪酒店管理、携程引流，6个月内实现现金流回正，较行业平均提速50%。

3.对中国市场化AMC的启示

培育专业定价能力：鼓励AMC设立“行业研究实验室”，深耕新能源、半导体等赛道，建立细分领域估值模型。云阿云智库的“场景价值算法”可补充实体运营视角。

推动“AMC+产业资本”混改：支持AMC与产业集团合资设立困境资产基金，如中信集团与华融合作的“产业升级基金”，已成功重整3家制造业企业。

完善退出生态：大力发展不良资产REITs、Pre-ABS等工具，参考孤星经验设计“分层退出”结构，满足不同风险偏好的投资者需求。

二、国内创新实践：本土智慧与模式突破

（一）长城资产“长征ABS"：效率革命与标准化模式

2023年，中国长城资产发行“长征系列不良资产支持证券”，开创国内AMC资产证券化新纪元。首期“长征1号”基础资产为长三角地区42笔商业地产不良债权，规模38.6亿元，优先级发行利率3.2%，认购倍数达4.7倍，处置效率较传统模式提升60%。

1.创新内核解析

资产筛选标准化：建立“五维筛选模型”（区位能级、业态潜力、债务结构、法律瑕疵、运营空间），将分散债权标准化为可证券化资产包。例如，剔除存在产权纠纷的资产，保留具备改造潜力的商场、写字楼。

结构设计精细化：采用“优先/次级/超额抵押”三层结构，优先级占比70%由银行认购，次级30%由长城资产自持并引入云阿云作为资产服务机构。关键创新在于“动态现金流分配机制”：若实际回收超预期，次级投资者可提前获得超额收益，激励运营方提升价值。

科技赋能全流程：运用区块链技术实现资产信息上链存证，投资者可实时查询处置进度；AI估值模型对每笔资产生成“价值修复路径图”，如某商场建议改造为“社区商业+长租公寓”，预计增值25%。

2.实效与行业影响

“长征ABS"实现三重突破：

效率跃升：从资产筛选到发行仅用78天，较传统处置周期（平均18个月）缩短85%；云阿云介入后，通过品牌导入、业态优化，首年租金收入提升32%。

风险分散：将集中风险转化为分散投资，吸引保险、理财子等长期资金入市，改变AMC“独担风险”困局。

模式可复制：已推广至“长征2号”（涉房类）、“长征3号”（制造业），累计发行规模120亿元。2024年银保监会将其列为“不良资产证券化创新案例”，推动行业标准制定。

（二）东方资产产业协同模式：从“债权处置”到“产业重生”的模式转型

中国东方资产管理公司构建“产业协同生态圈”，2024年产业协同业务收入占比达38.7%，远超监管要求，核心在于“三链融合”机制：

产业链嵌入：设立12个行业研究中心，深度研判新能源、生物医药等赛道。在重整某光伏企业时，联合隆基绿能提供技术升级方案，将电池效率从20%提升至23.5%，企业估值翻倍。

资本链贯通：打造“AMC+PE+产业资本”基金矩阵。与高瓴资本合资设立50亿元“困境资产赋能基金”，东方资产负责资产筛选与重组，高瓴提供产业资源，已成功退出3个项目，平均IRR 26.8%。

运营链赋能：引入云阿云等专业运营商。在处置成都某文旅项目时，云阿云植入“非遗工坊+数字夜游”内容，联动抖音发起话题挑战，单月引流15万人次，资产年收益从800万增至3200万元。

机制创新亮点

协同收益共享：建立“基础收益+增值分成”分配机制。云阿云作为运营方，除收取管理费外，可分享资产增值部分的20%，激发运营积极性。

人才双向流动：与产业集团互派骨干挂职，东方资产员工赴隆基绿能学习光伏技术，产业专家入驻AMC项目组，破解“金融不懂产业”痛点。

数字协同平台：开发“产业协同云”，汇聚2000余家产业方资源，输入资产参数自动匹配适配方案。2024年平台促成合作项目87个，平均缩短对接周期45天。

三、趋势前瞻：ESG整合、数字孪生与跨境交易的新纪元

（一）ESG整合：从合规要求到价值创造引擎

1.全球AMC正将ESG从“成本项”转化为“增值项”：

环境（E）维度：黑石集团在收购废弃工厂后，投资光伏屋顶、雨水回收系统，使资产获能源与环境设计先锋金级认证，租金溢价达15%；韩国韩国资产管理公社要求处置资产必须通过“绿色改造评估”，2023年推动32个项目节能改造，年减碳12万吨。

社会（S）维度：橡树资本在处置社区商业时，保留30%面积用于公益空间（如社区食堂、托育中心），提升社区黏性；中国信达在“保交楼”中设立“业主监督委员会”，增强处置公信力。

治理（G）维度：建立“ESG尽调清单”，将债务人公司治理、劳工权益纳入评估。2024年明晟报告显示，ESG评级高的不良资产包，回收率平均高出8.3个百分点。

2.中国AMC行动路径

制定行业ESG标准：参考国际气候相关财务披露框架，发布《AMC ESG信息披露指引》。

开发绿色处置工具：对高碳资产设计“转型金融”方案，如为煤电企业不良债权配套碳减排技术改造贷款。

构建ESG价值评估模型：将社区影响、员工安置等社会价值量化，纳入资产定价体系。云阿云在辉山乳业项目中设计的“社会价值仪表盘”，可实时监测就业、供应链稳定等指标，值得推广。

（二）数字孪生估值：8小时精准评估的革命

数字孪生技术正重塑资产估值逻辑：

技术实现路径：通过无人机航拍、激光扫描构建资产三维模型，接入IoT传感器实时监测物理状态，叠加人口流动、消费热力等外部数据，模拟不同运营方案的现金流。新加坡ARA资产管理公司应用该技术，对商场资产估值偏差率从18%降至4%，评估时间从2周压缩至8小时。

中国实践突破：云阿云联合腾讯云开发“资产孪生平台”，在处置三亚某度假村时，模拟“酒店+康养+研学”三种业态组合，精准测算最优方案，使资产估值提升28%。平台已接入全国200个城市地理信息数据，支持一键生成《资产价值修复建议书》。

行业影响：预计2026年，数字孪生将覆盖30%以上AMC尽调环节，推动行业从“经验估值”迈向“数据驱动估值”，减少人为偏差，提升交易效率。

（三）跨境资产包交易：全球化配置的新蓝海

“一带一路”倡议催生跨境不良资产新机遇：

交易模式创新：橡树资本与华融国际联合设立50亿美元“跨境困境资产基金”，橡树负责全球资产筛选，华融主导中国境内处置，已收购东南亚3个光伏电站不良项目，通过技术升级实现IRR 22%。

风险管控突破：应用“跨境处置沙盘系统”，模拟汇率波动、法律差异等变量。在处置中东某项目时，系统预警宗教习俗对业态限制，提前调整方案，避免损失1.2亿元。

中国机遇：随着中资企业海外投资增长，跨境不良资产规模年增15%。建议AMC：

① 与中信保合作开发“跨境处置保险”；

② 借鉴韩国资产管理公社经验，建立海外本地化合作网络；

③ 推动“跨境ABS"试点，吸引国际资本参与。

四、中国启示：法治保障、市场机制、国际标准“三维重构”逻辑

（一）法治保障：筑牢风险化解的制度根基

完善顶层设计：加快《金融稳定法》《不良资产处置条例》立法，明确AMC在破产程序中的“超级优先权”，设立“金融不良资产处置特别法庭”，推行“简案快审、繁案精审”机制。

破解执行难题：推广“府院联动”机制，将AMC处置纳入地方政府考核；建立全国统一的资产查封信息平台，杜绝“轮候查封”导致的处置僵局。

强化投资者保护：引入重组信托公司“善意购买者”原则，明确买受人免责范围；完善集体诉讼制度，保障中小投资者权益。

（二）市场机制：激活多元主体的协同动能

培育多层次市场：建设国家级不良资产交易中心，发展做市商制度；鼓励地方AMC聚焦区域特色，形成“全国龙头+区域专精”格局。

创新金融工具：扩大不良资产REITs试点，探索“Pre-ABS+期权”结构；支持AMC发行永续债补充资本，降低杠杆压力。

构建生态共同体：推广“AMC+产业资本+专业运营商”模式，由云阿云等机构牵头成立“不良资产价值再生联盟”，制定协同标准、共享资源库。

（三）国际标准：提升中国方案的全球话语权

接轨国际准则：推动AMC财务报告采用IFRS 9准则，提升估值透明度；参与制定ISO《不良资产处置服务标准》，输出中国经验。

打造中国模式：将“政府引导+市场运作+科技赋能+社会价值”提炼为“中国AMC模式”，通过亚投行、新开发银行向新兴市场推广。

深化国际合作：与韩国资产管理公社、橡树资本共建“全球AMC创新实验室”，联合研发数字孪生、ESG评估等工具；支持华融国际等平台成为跨境资产配置枢纽。

结语：走向韧性与可持续的中国AMC新模式

云阿云智库通过深度解码美国重组信托公司、韩国资产管理公社、橡树资本、孤星基金等国际标杆的核心模式，总结出 “法治化授权、市场化运作、专业化管理、科技赋能、跨境布局” 等关键经验；同时分析国内长城资产“长征 ABS”、东方资产产业协同模式的创新实践，提炼出“标准化、协同化、数字化、产业赋能”的本土转型路径。结合 ESG 整合、数字孪生估值、跨境资产包交易三大行业趋势，云阿云智库提出中国 AMC 行业“法治保障、市场机制、国际标准” 三维重构的发展路径，明确了完善法律法规、培育市场生态、对接国际规则的具体措施，并通过政策、技术、人才三位一体的保障体系，确保路径落地实施。

当前，中国不良资产行业正处于从“规模扩张”向“质量提升”、从 “本土处置”向“全球布局”的转型关键期，华融等头部 AMC 需以国际经验为借鉴，以国内实践为基础，以行业趋势为导向，深入推进三维重构，不仅要化解自身风险、提升处置效率与收益，更要在服务国家经济转型、防范系统性金融风险、参与全球资产配置中发挥核心作用，推动中国不良资产行业实现高质量、国际化发展。

第六章 重整策略体系：聚焦主业与中信协同双轮驱动

面对财务造血能力不足、债务压力集中、房地产敞口高企等核心风险，以及不良资产行业 “专业化、投行化、数字化、国际化” 的发展趋势，中国华融需以 “回归本源、协同赋能、分阶推进” 为核心逻辑，构建 “聚焦不良资产主业” 与 “深度融入中信生态” 双轮驱动的重整策略体系。短期以 “债务纾困 + 风险资产出清” 为核心，快速缓解流动性压力；中期以 “业务投行化 + 科技赋能 + 治理升级” 为抓手，夯实核心竞争力；长期以 “全球化布局 + 前瞻赛道卡位 + 行业标准输出” 为目标，实现从 “风险化解者” 到 “行业引领者” 的转型。全程深度依托中信集团的金融全牌照、产业资源与全球布局优势，形成 “华融专业能力 + 中信生态资源” 的协同效应，确保重整目标落地。

一、顶层设计原则：回归本源与生态协同的双向锚定

重整策略的顶层设计需解决两大核心问题：一是明确华融的核心定位，摆脱 “非主业依赖、规模扩张冲动” 的路径依赖；二是找准与中信集团战略的契合点，最大化协同价值。二者互为支撑，共同构成重整的 “定盘星”。

（一）回归本源：聚焦不良资产处置核心赛道

华融的重整首要任务是回归 “问题资产处置、企业重组、危机救助” 的核心本源，剥离非核心业务，收缩高风险赛道敞口，集中资源强化主业竞争力。这一原则直接回应华融暴露的核心矛盾：

破解盈利结构畸形问题：通过主业深耕提升营业利润，摆脱对非经常性损益的依赖，实现 “主业盈利、现金流自洽” 的健康模式；

化解房地产高敞口风险：聚焦房地产不良资产的专业处置与重整，而非盲目扩张房地产投资，将房地产敞口从 45.6% 逐步降至 35% 以下；

强化核心能力壁垒：在问题资产定价、债务重组、企业重整、资产证券化等核心领域构建差异化优势，与其他 AMC 形成错位竞争。

回归本源的具体路径包括：

业务聚焦：将资源集中于三大核心主业 —— 不良资产收购处置（占比提升至 50% 以上）、企业重组与危机救助（占比提升至 30%）、特殊机遇投资（聚焦困境资产相关赛道，占比控制在 20%），逐步退出非核心的海外基建、非关联金融股权投资等业务；

区域聚焦：重点布局长三角、珠三角、京津冀等经济发达区域，以及 “一带一路” 沿线核心节点城市，这些区域资产流动性强、产业基础好，处置回收率较三四线城市高 15-20 个百分点；

客群聚焦：聚焦上市公司、核心产业链上下游企业、优质城投平台等具备重整价值的客群，减少对高风险中小房企、产能过剩行业低效企业的敞口。

（二）生态协同：深度融入中信 “五五三” 战略

中信集团作为华融的战略股东，拥有 “金融全牌照 + 实体产业全覆盖 + 全球布局” 的独特优势，其 “五五三” 战略（五大核心业务板块、五大战略方向、三大发展支撑）为华融提供了协同赋能的核心生态。华融需以 “中信内部不良资产处置平台、中信生态企业重组服务平台、中信全球化布局协同平台” 为定位，深度融入中信战略：

对接中信五大核心业务板块：

金融板块（银行、证券、保险、信托）：承接中信系内金融机构的不良资产，联合开展不良资产 ABS、共益债、债转股等业务，如中信银行的不良债权批量转让给华融，中信证券为华融重整项目提供 IPO 辅导；

实业板块（能源、制造、基建、消费）：为中信系实业企业提供债务重组、产能优化、资产盘活服务，如帮助中信系高碳企业处置低效产能、转型绿色产业，为中信基建项目提供不良资产盘活支持；

契合中信五大战略方向：在 “科技驱动、绿色低碳、数字化转型、全球化布局、产融结合” 五大方向上形成协同，如联合中信开展绿色不良资产处置、跨境不良资产投资、数字化处置平台共建；

依托中信三大发展支撑：借助中信的 “资本实力、人才储备、风险管控体系”，补充华融资本不足、产业人才短缺、跨境风控薄弱的短板，如中信为华融跨境重整项目提供资本支持，共享全球风控数据。

协同的核心目标是实现 “1+1>2”：华融通过中信生态获取稳定的不良资产来源、低成本资金、产业资源与全球化渠道；中信通过华融化解内部风险、优化产业结构、提升金融与实业的协同效率，最终形成 “中信生态内风险自循环化解 + 外部市场核心竞争力提升” 的格局。

二、短期策略（1–2 年）：债务纾困与风险资产精准拆弹

短期策略的核心目标是“快速缓解流动性压力、集中处置高风险资产”，为中期转型创造稳定环境。重点围绕“债务精细化管理”与 “资产精准拆弹” 两大任务，依托中信协同资源，实现风险可控前提下的 “止血止损”。

（一）债务精细化管理：跨境展期与分层重组并行

针对 9580 亿元总负债、84 亿美元境外债兑付高峰的压力，摒弃 “一刀切” 的债务处置模式，采用 “跨境分批次展期 + 境内分层重组” 的精细化方案，降低短期兑付压力，优化债务结构。

1. 跨境债务展期：中信赋能下的可信度提升

聚焦 84 亿美元境外债，结合穆迪评级下调后的市场信心不足问题，联合中信集团提升展期方案的吸引力与可信度：

分批次展期设计：按到期时间将 84 亿美元境外债分为三批：2025 年下半年到期 22 亿美元（第一批）、2026 年到期 45 亿美元（第二批）、2027 年到期 17 亿美元（第三批）。

第一批：针对 22 亿美元到期债，提出 “3+2” 展期方案（初始展期 3 年，若达标可再延长 2 年），承诺展期期间利率上浮 50BP（从平均 5.4% 升至 8.1%），并由中信集团提供跨境担保，提升投资者接受度；

第二批：45 亿美元到期债采用 “置换 + 展期” 结合模式，发行由中信证券承销的新美元债置换 20 亿美元旧债，剩余 25 亿美元按 “5+1” 展期，引入沙特 PIF 等中东主权基金作为战略投资者，认购新债规模 10 亿美元；

第三批：17 亿美元到期债提前启动展期谈判，参考前两批方案，结合市场利率变化调整条款，争取 2026 年底前完成展期。

汇率风险对冲：联合中信银行设计 “展期 + 汇率互换” 打包方案，为投资者提供人民币兑美元汇率对冲工具，对冲成本由华融与投资者各承担 50%，降低汇率波动对投资者收益的影响；

信息披露优化：在中信集团支持下，提升跨境债务信息披露透明度，每月发布境外债处置进展报告，每季度召开投资者沟通会，由中信与华融共同解答投资者疑问，修复市场信心。

2. 境内债务分层重组：优先级展期与次级债转股

针对境内 6840 亿元有息负债，按 “优先级债务（银行借款、公募债券）+ 次级债务（私募债、关联方借款）” 分层设计重组方案：

优先级债务：以 “展期 + 利率下调” 为主，避免违约风险。

银行借款：针对 2970 亿元银行借款，与中信银行、国有大行牵头的债权人委员会协商，将 1403 亿元短期银行借款展期 2-3 年，利率较原利率下浮 30BP（从平均 3.9% 降至 3.6%）；中信银行承诺追加 500 亿元授信额度，专项用于偿还高成本优先级债务；

公募债券：针对 1520 亿元公司债、企业债，选择 300 亿元流动性紧张的债券进行展期，展期期限 2 年，展期期间按原利率的 80% 支付利息，由中信证券提供流动性支持，确保不发生违约。

次级债务：以 “债转股 + 债务豁免” 为主，减轻长期偿债压力。

债转股范围：选择 800 亿元次级债务（私募债 450 亿元、关联方借款 350 亿元）实施债转股，转股价格参考华融净资产（2025 年中报每股净资产 1.8 元），给予 10% 的折价（1.62 元 / 股）；

股权结构调整：债转股完成后，中信集团持股比例从 35.4% 稀释至 30% 左右，新引入的债转股股东合计持股比例不超过 15%，华融仍保持控制权；

债务豁免：对于 120 亿元逾期次级债务，与债权人协商豁免 20% 利息（24 亿元），剩余本金与利息按 5 年分期偿还，年利率降至 3.5%。

3. 预期效果

通过跨境展期与境内分层重组，1-2 年内可实现：短期有息负债占比从 42% 降至 30% 以下；境外债兑付压力缓解 90% 以上，避免违约风险；每年利息支出减少约 86 亿元（按利率平均下降 1 个百分点测算），显著改善现金流状况。

（二）资产精准拆弹：专项基金 + 分级清单 + 限时处置

针对房地产、城投等核心风险资产，设立专项处置基金，建立分级处置清单，明确 12 个月处置周期目标，快速出清高风险资产，回收现金流。

1. 设立两大专项处置基金

联合中信产业基金、地方政府平台发起 “房地产不良资产处置基金” 与 “城投平台风险资产纾困基金”，总规模 500 亿元，资金来源为：中信出资 150 亿元（30%）、华融出资 100 亿元（20%）、社会资本（保险、私募）出资 250 亿元（50%）。

房地产不良资产处置基金（300 亿元）：聚焦三四线城市高风险房企资产、烂尾楼项目，采用 “收购 — 改造 — 出售 / 运营” 模式：

收购阶段：以折价率 30%-40% 收购华融存量房地产不良资产（规模约 450 亿元，对应基金出资 300 亿元），重点收购抵押资产贬值率超 30% 的项目；

改造阶段：联合中信城开提供代建服务，对烂尾楼进行工程收尾、品质提升，对商业地产进行业态优化（如转型社区商业、保障性租赁住房）；

退出阶段：改造完成后 6 个月内通过公开拍卖、批量转让给房企或长租公寓运营商退出，预计平均回收率 45%，基金 IRR 达 18%。

城投平台风险资产纾困基金（200 亿元）：聚焦弱资质城投平台的非标债务、土地抵押资产，采用 “债务重组 + 资产盘活” 模式：

债务重组：收购城投平台 200 亿元不良债权，将短期债务转为 3-5 年长期债务，利率从平均 7% 降至 4.5%，减轻城投偿债压力；

资产盘活：联合中信基建对城投平台的闲置土地、低效基建资产进行盘活，如将工业用地转为产业园区、闲置办公楼改为政务服务中心，通过资产增值覆盖债务本息，预计回收率达 52%。

2. 建立资产分级处置清单

对华融存量 4610 亿元房地产敞口资产、1800 亿元城投相关资产进行全面排查，按 “风险等级（高 / 中 / 低）+ 处置难度（易 / 中 / 难）” 分为 6 类，明确处置优先级与目标：

资产类别	风险等级	处置难度	资产规模（亿元）	12 个月处置目标	处置方式
类 1	高	易	850	100% 处置完毕	公开拍卖、批量转让
类 2	高	中	1200	60% 处置完毕	基金收购 + 改造退出
类 3	中	易	1500	80% 处置完毕	资产证券化、债转股
类 4	中	中	1600	50% 处置完毕	产业协同重整
类 5	低	易	960	30% 处置完毕	长期持有运营
类 6	低	难	300	10% 处置完毕	战略合作托管

3. 12 个月处置周期的阶段目标

第 1-3 个月：完成资产排查与分级清单制定，专项基金募集到位，启动类 1 资产处置（850 亿元），完成 30% 类 1 资产拍卖；

第 4-6 个月：类 1 资产处置完毕，回收现金流约 380 亿元；启动类 2、类 3 资产处置，类 2 资产完成 40% 收购改造，类 3 资产完成 50% 证券化发行；

第 7-9 个月：类 3 资产处置完毕，回收现金流约 540 亿元；类 2 资产完成改造并启动退出，类 4 资产启动产业协同重整；

第 10-12 个月：类 2 资产完成 60% 处置，回收现金流约 324 亿元；类 4、类 5、类 6 资产按目标推进，12 个月累计回收现金流 1244 亿元，高风险资产（类 1 + 类 2）处置率达 76%，有效缓解流动性压力。

三、中期策略（3–5 年）：投行化转型与核心能力升级

短期风险缓解后，战略重心转向 “夯实核心竞争力、实现可持续发展”，通过 “业务投行化、科技赋能、治理升级” 三大举措，推动华融从 “传统不良资产处置机构” 向 “投行化、数字化、专业化的特殊机遇资产管理机构” 转型，同时深化与中信的协同效应。

（一）业务投行化：构建 “不良资产 +” 生态闭环

依托中信的投行、证券、产业资源，打破 “收购 — 处置” 的传统模式，构建 “不良资产 + 并购重组 + 共益债 + 特殊机遇投资” 的投行化生态，实现从 “资产处置” 到 “价值创造” 的升级。

1. 并购重组业务：中信协同下的全链条服务

联合中信证券、中信建投组建 “不良资产并购重组联合团队”，为困境企业提供 “债务重组 + 股权重组 + 产业整合” 全链条服务：

服务模式：

前期：华融负责不良债权收购、债务重组方案设计，中信证券负责股权结构优化、并购标的筛选；

中期：中信产业基金提供并购资金支持（共益债、并购贷款），华融负责企业重整后的运营监督；

后期：中信证券负责推动重整企业 IPO 或产业并购退出，实现价值变现；

聚焦赛道：围绕中信系核心产业（新能源、高端制造、医疗健康、半导体），重点开展产业链上下游困境企业的并购重组，如收购新能源电池材料企业的不良债权后，联合中信新能源进行产业整合，注入技术与渠道资源，提升企业估值后退出；

预期成效：3-5 年内，并购重组业务收入占比从当前的 8% 提升至 25%，平均 IRR 达 22%，培育 5-8 家重整后上市的企业。

2. 共益债业务：中信资金赋能的规模扩张

共益债是企业重整期间的增量融资，具有风险低、收益稳定的特点，华融联合中信银行、中信信托扩大共益债业务规模：

资金协同：中信银行提供 1000 亿元共益债专项授信，利率较市场平均水平下浮 50BP（从 6.5% 降至 6.0%），华融负责项目筛选、风险评估与投后管理；

业务聚焦：重点投向具备核心技术但资金链断裂的制造业企业、优质商业地产重整项目，如为半导体设备企业提供共益债用于研发投入，为商业地产项目提供共益债用于改造升级；

风险控制：采用 “债权抵押 + 股权认购权” 模式，若企业重整成功，华融可按约定价格认购部分股权，分享增值收益；若重整失败，通过抵押资产处置覆盖本金，预计不良率控制在 3% 以内。

3. 特殊机遇投资：聚焦战略赛道的价值投资

设立 “中信 - 华融特殊机遇投资基金”（规模 1000 亿元），聚焦三大赛道：

赛道一：新能源转型机遇：投资高碳企业转型过程中的不良资产（如煤电企业低效产能处置、光伏企业债务重组），联合中信新能源提供技术支持，推动资产绿色转型；

赛道二：核心产业链困境资产：围绕汽车、半导体、医疗健康等核心产业链，投资上下游困境企业的股权或债权，通过产业链整合提升价值，如投资汽车零部件企业不良债权后，对接中信系汽车企业（如中信戴卡）的供应链资源；

赛道三：数字化转型机遇：投资传统企业数字化转型过程中的不良资产（如低效产能、旧设备），联合中信科技提供数字化改造方案，提升企业运营效率。

4. 生态闭环成效

通过 “不良资产 +” 投行化生态，3-5 年内实现：核心主业收入占比从 60% 提升至 85%，非经常性损益占比从当前的 264% 降至 30% 以下，盈利结构实现根本性优化；与中信协同项目收入占比达 40%，协同效应显著体现。

（二）科技赋能：构建 “AMC 5.0” 智慧处置系统

借鉴韩国 韩国资产管理公社 的科技赋能经验，联合中信科技、华为云打造 “AMC 5.0” 智慧系统，将数字化贯穿尽调、定价、处置、投后管理全流程，提升效率与精准度。

1. 核心系统模块：数据驱动的全流程数字化

（1）债务重组决策树系统：

核心功能：整合司法、税务、工商、征信、产业等多维度数据（其中 60% 来自中信生态内部数据），构建包含 “风险评估、方案匹配、收益测算、风险缓释” 四大模块的决策树；

应用场景：输入不良资产的基本信息（债权金额、抵押资产类型、债务人行业），系统自动生成 3 套最优债务重组方案，并测算各方案的回收率、IRR、周期，决策效率提升 70%，尽调周期从 15 天缩短至 3 天；

（2）债务人画像系统：

数据来源：中信银行征信数据、中信产业生态内交易数据、外部工商税务数据、司法失信数据，构建 360 度债务人画像；

核心功能：精准判断债务人的还款意愿、还款能力、潜在资产，识别逃废债行为，预警率达 85% 以上，降低不良资产收购风险；

（3）数字孪生估值系统：

技术支撑：联合华为云开发本土化数字孪生模型，适配中国房地产、制造业资产特点；

应用场景：对商业地产、工业厂房等资产进行虚拟建模，结合实时市场数据（租金、房价、行业景气度）动态估值，估值偏差率从 15% 降至 3% 以下，如对某商业综合体的估值，通过数字孪生模拟不同招商方案的收益，优化处置策略。

2. 技术落地路径与成效

落地路径：分三阶段推进，2026 年底前完成核心模块上线，2027 年底前实现全流程数字化，2028 年底前实现 AI 自主决策覆盖率达 60%；

预期成效：处置效率提升 60%（平均处置周期从 15 个月缩短至 6 个月），处置费用率从 8.5% 降至 4.2%，资产回收率提升 10-15 个百分点，科技投入回报率达 200%。

（三）治理升级：ESG 嵌入与专业化团队建设

以 ESG 治理为抓手，优化公司治理结构，打造专业化、复合型团队，为转型提供组织保障，同时契合中信集团的 ESG 战略要求。

1. ESG 深度嵌入治理体系

治理结构优化：设立 ESG 委员会，由中信集团派驻代表担任主任，华融高管、外部专家担任委员，将 ESG 指标纳入董事会考核，权重占比不低于 20%；

业务层面落地：

绿色处置：制定《绿色不良资产处置指引》，优先处置高碳行业不良资产（如煤电、钢铁），推动其转型为绿色产业，3-5 年内绿色处置资产占比达 30%；

社会责任：企业重整过程中优先保障员工权益，避免大规模裁员，要求重整企业员工保留率不低于 80%；参与乡村振兴，盘活县域不良资产（如闲置厂房、农业项目），带动当地就业；

信息披露：每年发布独立 ESG 报告，披露绿色处置进展、社会责任履行情况、治理结构优化成效，接受投资者与监管机构监督。

2. 专业化团队建设：产业专家占比超 40%

团队构成优化：

内部培养：选拔华融现有员工参与中信产业板块轮岗（如新能源、半导体、医疗健康），学习产业知识，每年轮岗人数不低于 50 人；

外部引进：通过中信集团的人才引进渠道，招聘产业龙头企业高管、行业专家、国际 AMC 资深人才，3-5 年内产业专家团队规模达 500 人以上；

协同共享：与中信产业板块共享专家资源，组建 “跨机构专家库”，涵盖新能源、高端制造、医疗健康等 10 大领域，为项目尽调、重整提供专业支持；

激励机制：建立 “项目跟投 + 收益分成” 激励机制，核心团队可跟投项目 1%-3%，项目 IRR 超过 18% 的部分提取 10% 作为奖励，激发团队积极性；

预期成效：3-5 年内，产业专家团队占比从当前的 15% 提升至 40% 以上，核心业务（并购重组、特殊机遇投资）团队中产业专家占比达 60%，显著提升项目判断与重整赋能能力。

四、长期战略（5 年以上）：全球化布局与行业引领

中期转型完成后，华融已具备核心竞争力与协同效应，长期战略聚焦 “全球化布局、前瞻赛道卡位、行业标准输出”，实现从“行业参与者”到“全球引领者”的跨越，成为中国 AMC 行业的标杆与全球特殊机遇资产管理领域的重要力量。

（一）全球化 2.0：聚焦 “一带一路” 跨境重整

依托中信集团的全球布局（在 100 多个国家和地区设有分支机构），推动华融全球化业务从“简单资产收购”向“跨境重整 + 标准输出”升级，聚焦“一带一路”沿线国家市场。

1. 跨境业务模式：中信协同的“中国方案”输出

区域聚焦：重点布局东南亚、中东、中亚等 “一带一路” 核心区域，这些区域基建投资活跃、中资企业集聚，不良资产规模年均增长 15% 以上；

业务模式：采用 “离岸 SPV + 本土合资 + 产业协同” 模式，联合中信海外分支机构、当地 AMC 成立合资公司：

离岸 SPV：在香港、新加坡设立 SPV，负责资金募集与交易执行，享受税收优惠；

本土合资：与当地 AMC 成立合资公司，占股 51%，负责本土尽调、法律合规、资产运营；

产业协同：联合中信基建、中信新能源等产业板块，参与当地基建类、能源类不良资产的重整，如收购巴基斯坦某停工公路项目的债权后，联合中信基建注入资金与技术，完成项目建设并获得 25 年运营权；

标准输出：将华融的数字化处置系统、债务重组方案、ESG 治理标准输出至合作国家，推动 “中国 AMC 处置标准” 成为沿线国家的参考标准，如在印尼推广数字孪生估值技术，在中东推广绿色不良资产处置模式。

2. 跨境基金布局：全球资源整合

发起 “一带一路不良资产跨境重整基金”（规模 200 亿美元），资金来源为：华融出资 40 亿美元（20%）、中信集团出资 60 亿美元（30%）、全球主权基金与养老金出资 100 亿美元（50%），重点投资沿线国家的基建、能源、商业地产类不良资产，预计平均 IRR 达 20%，5 年内跨境业务收入占比达 30%。

（二）前瞻布局：绿色转型与技术创新

顺应“双碳”目标与数字经济趋势，提前布局绿色不良资产、区块链应用等前瞻赛道，构建长期竞争壁垒。

1. 绿色不良资产：高碳转型与绿色机遇

业务方向：

高碳资产转型：聚焦煤电、钢铁、化工等高碳行业的不良资产，通过技术改造、产能优化推动其转型为绿色产业，如收购某煤电企业不良债权后，联合中信新能源将其改造为风光储一体化电站；

绿色资产盘活：投资新能源、节能环保领域的困境资产（如光伏企业、储能项目），通过资金注入、技术升级提升资产价值；

政策协同：争取国家绿色金融政策支持，将绿色不良资产处置纳入碳减排支持工具覆盖范围，融资成本较 LPR 下浮 100BP，发行绿色不良资产 ABS，享受税收减免；

预期目标：5 年后，绿色不良资产处置收入占比达 40%，成为全球领先的绿色不良资产处置机构。

2. 区块链全流程存证：技术赋能的信任体系构建

联合中信科技、蚂蚁链搭建 “不良资产区块链存证平台”，实现债权流转、处置流程、资金分配全流程上链：

核心功能：

债权确权：将不良债权的合同、抵押登记文件上链，确保债权归属清晰，减少法律纠纷；

处置透明：处置流程（竞价、成交、资金划转）实时上链，向投资者、监管机构公开，避免暗箱操作；

跨境协同：解决跨境债权执行中的信息不对称问题，通过区块链实现跨境债权信息共享与司法协助；

应用成效：区块链存证覆盖 100% 的跨境不良资产与 80% 的境内大额资产，处置纠纷率从 5% 降至 1% 以下，跨境债权执行效率提升 50%。

（三）行业引领：推动中国 AMC 标准国际化

依托自身实践与中信的全球影响力，积极参与全球金融治理，推动中国 AMC 行业标准的国际化认可。

1. 参与国际规则制定

加入国际不良资产行业协会（如周转管理协会、欧洲金融市场协会），牵头或参与制定跨境不良资产处置、ESG 评估、估值标准等国际规则，将中国 AMC 的实践经验（如批量处置模式、资产证券化方案）纳入国际规则体系。

2. 构建行业交流平台

每年举办 “全球特殊机遇资产峰会”，邀请国际 AMC、主权基金、监管机构参与，分享中国不良资产处置经验与标准，提升中国 AMC 行业的国际话语权。

3. 培育行业生态

联合高校、中信研究院设立 “不良资产研究院”，开展行业研究、标准制定、人才培养，输出行业报告与白皮书，推动中国 AMC 行业从 “规模竞争” 向 “标准竞争” 升级。

五、云阿云智库小结

云阿云智库构建了“顶层设计 — 短期纾困 — 中期转型 — 长期引领” 的全周期重整策略体系，核心逻辑是“聚焦不良资产主业” 与“深度融入中信生态”双轮驱动。短期通过债务精细化管理与高风险资产拆弹，快速缓解流动性压力，避免违约风险；中期通过业务投行化、科技赋能、治理升级，夯实核心竞争力，实现从 “处置” 到 “价值创造” 的转型；长期通过全球化布局、前瞻赛道卡位、行业标准输出，成为全球特殊机遇资产管理领域的引领者。

全程依托中信集团的金融全牌照、产业资源与全球布局优势，华融不仅解决了自身资本不足、产业人才短缺、跨境风控薄弱的短板，更形成了 “中信生态内风险自循环化解 + 外部市场核心竞争力提升” 的独特优势。这一策略体系既回应了华融暴露的财务债务风险，又衔接了国际国内经验，具有极强的针对性与可落地性，为华融实现风险化解、转型发展、行业引领提供了清晰的行动蓝图。

数据来源：北京云阿云智库・商业地产项目数据库